天风证券-水泥制造行业研究周报：节后熟料率先涨价，需求恢复仍需时日-220213

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近期水泥行业动态：上周水泥指数上涨10.63%，节后第一周迎来开门红。

我们认为1月社融数据超预期或将成为22年指数开启上行通道的催化剂，若后续数据端（项目开工率、投资数据等）进一步印证需求向好，则对板块构成利好。

上周全国水泥市场价格516元/吨，环比下降1.9元/吨，年同比高74.2元/吨，价格下调地区主要是江西、四川和广东湛江，幅度20元/吨；长三角沿江地区水泥熟料价格上调30元/吨。

春节过后第一周，国内水泥市场需求受淡季因素以及持续雨雪天气影响，市场需求尚未启动，基本处于停滞状态，仅有少量袋装备货需求，绝大多数水泥企业在执行错峰生产和停产检修。

预计正月十五过后，随着建筑工程和搅拌站陆续复工，水泥需求也将会逐步启动。

核心观点：过去十年年初至旺季结束（5.30）水泥指数最大涨幅的平均值为35.3%，21年最低为14.5%，22年初至今水泥指数最大涨幅仅9.2%，我们认为当前政策环境较21年更为有利，后续上涨空间仍存，需要需求端进一步催化。

水泥已步入需求下行期，未来行业关注点将聚焦于“双控”“双碳”目标下行业供给端改变带来的机会：a)政策要求2025年标杆产能比重超过30%，未来行业2500T/D及以下规模产能有望陆续退出，总产能将收缩8.6%以上。

b)水泥行业未来有望纳入碳交易，碳税+减排改造加剧小企业成本压力，龙头竞争优势凸显，有望通过兼并收购进一步扩张，话语权增强，价格中枢有望逐步抬升。

需求端预期22年Q1基建端有望开门红，地产端底部回暖，中长期来看，水泥行业整体或呈“量减价增”趋势发展，纳入碳交易后，或加速供给端集中度提升，龙头份额提升有望支撑业绩增长。

从股息率及估值角度，水泥公司具有较高的投资性价比。

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我们统计了2011-2021年自年初至5月30日（旺季结束）水泥指数每年的最大涨幅，涨幅较多的年份有2015/2019年，分别为85%/61%，涨幅较少的年份是2018/2013/2021年，涨幅分别为16.5%/15.4%/14.5%，平均涨幅35.3%，2021年涨幅最低，我们预计可能由于21年在疫情影响减弱后，顺周期基本面弹性更大，主要体现在玻璃、消费建材等细分行业，相比之下，作为逆周期的水泥弹性不高。

2022年来看，年初至今水泥指数最大涨幅仅有9.2%，幅度仍不及21年，因此我们认为后续仍有上涨空间。

站在当前时点，我们认为水泥板块整体仍处在底部区域，回撤风险较小。

我们统计了09年以来节后开盘到旺季结束（5月底）这段时间水泥指数表现，仅有10、12、13、18、21年水泥指数出现回撤，其中10、13年回撤幅度较大，分别达到19%和21%，主要因为年初整体指数处在相对高位，而18、21年最大回撤仅有4%/2%，当前来看，我们认为水泥板块整体仍处在底部区域，当前PE.ttm/PB.lf分别为9.0/1.1倍，对应分位数26%/4%，因此我们认为在22年上半年旺季结束之前，水泥股的回撤风险较小。