中信证券-科技行业全球SaaS云计算产业系列报告53：美股软件SaaS调整结束了吗？-220210

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流动性收紧预期导致近期美股大幅回调，软件SaaS作为长久期类资产下跌明显，本次跌幅（>20%）已和2020年疫情爆发时市场恐慌性抛售基本相当。

目前美股软件SaaS板块估值已回到疫情前（2019年）水平，美国10年期国债收益率亦接近2%，权益市场对流动性紧缩预期已基本pricein，板块后续表现料将重回基本面驱动。

同时市场此前对美股软件SaaS在2021年需求透支的担忧大概率不成立，我们继续看好板块2022年的市场需求以及基本面。

在风险偏好持续收敛的环境中，预计市场短期仍将对美股软件企业的业绩、估值提出更为严格的要求。

采用自下而上的逻辑，结合业绩确定性、估值合理性筛选个股，将是我们短期进行美股软件行业配置需要遵从的基本原则。

建议从行业长周期大方向、业绩改善、预期触底等维度筛选龙头个股，建议持续关注：微软、Salesforce、ServiceNow、ZOOM、Snowflake、MongoDB、Datadog等。

▍报告缘起：2021年11月之后，美联储的鹰派声明、高通胀持续等，导致美股软件SaaS板块整体大幅下挫，从2021年高位至今，主要由美股软件SaaS企业构成的BVPCLOUD指数已从高点下跌32.7%，跌幅明显高于同期纳指（12.7%）、道指（3.7%）和标普（6.5%）。

若复盘历史，本次（2021.11至今）美股软件板块回调强度明显强于历史上的2015、2018年，和2020年疫情期间的市场系统性下跌相当。

在经历了前期的剧烈、快速调整之后，近期市场出现一定的企稳信号，在本篇报告中，我们亦尝试从基本面、估值等维度出发，在就一系列核心问题进行回答的基础上，就当下、中期美股软件板块的投资给出可行的建议。

▍板块估值：回落到疫情前水平，市场核心驱动力重回基本面。

大部分软件SaaS公司作为长久期资产，本身对长端利率变化极度敏感。

过去两个月以来，美国市场对流动性快速收紧的担忧推动长端利率快速上行。

与此同时，软件SaaS板块的估值水平亦迅速下挫：当前美股软件SaaS板块EV/S（NTM）平均水平为10.3x，较2021年10月末16.9x的水平下跌近40%，已经基本回归疫情之前的平均水平，而同时目前美国10年期国债收益率亦已上行至接近2%，回到2019年的水平。

我们认为，目前美国权益市场表现已经pricein今年美联储加息四次预期，叠加当前软件SaaS板块整体、主要SaaS公司相对合理的估值水平，我们判断，因流动性快速、大幅收紧预期带来的市场调整压力已基本过去，基本面将再次成为软件SaaS板块后续走势的关键影响变量。

▍企业业绩：市场需求并未在2021年透支，2022年有望继续维持强劲表现。

疫情加速了企业数字化、云化的进展，美股软件SaaS公司亦因此受益，平均收入增速及盈利能力均在2020年实现了明显的提升。

同时，我们认为疫情并未透支企业对于软件的需求：根据彭博一致预期，2021年板块平均收入增速及盈利能力将继续维持在高位；而根据IDC2021年对于全球企业CIO调研结果，2022年企业预计IT开支投入增速将与2021年基本持平。

因此，我们认为美股SaaS板块后续的基本面表现仍将得到强劲支撑。

但与此同时，伴随疫情影响的逐步恢复，软件SaaS企业的人员招聘、差旅费用以及线下营销活动也将逐步增加，这会在一定程度上影响美股SaaS公司的利润端表现。

此外，由于美股软件SaaS公司大多开展海外业务，近期美元走强对部分公司在海外的业务头寸带来一定逆风，后续汇率的走势亦值得持续关注。

▍配置思路：大方向+业绩确定性+估值合理等。

在短期风险偏好持续收敛的美股市场环境中，预计市场仍将对美股软件企业的业绩、估值提出更为严格的要求。

因此采用自下而上的逻辑，结合业绩确定性、估值合理性筛选个股，将是我们短期进行美股软件行业配置的基本原则。

整体来看，我们建议的配置思路主要围绕三个方向。

1）行业大方向：cloud2.0带来的基础软件市场长周期系统性投资机会，包括微软、Datadog、Snowflake、MongoDB、Atlassian等；2）业绩改善：疫情后产品销售、线下交付逐步回归正轨的软件厂商，包括Salesforce、ServiceNow、Workday、Coupa等；3）预期触底：疫情受益股超跌后的估值修复机会，包括Zoom、Twilio、Uipath、Shopify等。

▍风险因素：欧美高通胀进一步失控风险；美债利率快速上行风险；美国企业税方案调整超预期风险；针对科技巨头的政策监管持续收紧风险；全球宏观经济复苏不及预期风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；云计算企业数据泄露、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险等。

▍投资策略：目前市场对流动性紧缩预期已基本pricein，美股软件板块后续表现正重回基本面驱动，同时我们继续看好2022年的市场需求以及板块基本面。

在风险偏好持续收敛的美股市场环境中，预计短期市场仍将对美股软件企业的业绩、估值提出更为严格的要求。

因此采用自下而上的逻辑，结合业绩确定性、估值合理性筛选个股，将是我们短期进行美股软件行业配置的基本原则。

建议从行业长周期大方向、业绩改善、预期触底等维度筛选个股，建议持续关注：微软、Salesforce、ServiceNow、ZOOM、Snowflake、MongoDB、Datadog、Twilio、Coupa、Adobe等。