中信证券-科技行业美股科技巨头系列报告14：MAAMG四季报，喜忧参半，但可以更乐观-220209

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MAAMG四季度合计实现收入4221亿美元【同比+16%，CAGR（2019~2021）为22%】，合计净利润986亿美元【同比+27%，CAGR（2019~2021）为34%】，整体维持稳健表现，但彼此分化明显。

高通胀、供应链扰动、IDFA等继续对互联网板块形成短期逆风，云计算、软件板块、苹果手机等表现稳健。

同时据公司指引，预计主要企业2022Q1基本面表现将和2021Q4基本一致，但逆风因素有望得到一定改善。

我们判断美股市场最为恐慌的阶段大概率已经过去，当前市场的定价亦已较大程度pricein流动性快速、大幅收紧预期。

目前微软、苹果、谷歌、Meta股价对应PE(2022E)分别为31、24、24、17倍，亚马逊EV/EBITDA(2022E)为20倍，叠加目前高波动环境下科技巨头的理想避险属性，我们继续看好MAAMG的短期、中期配置价值，我们对个股的偏好顺序依次为：亚马逊、微软、苹果、谷歌、Meta等。

▍Q4业绩：增速如预期回落，并明显分化。

四季度MAAMG合计实现收入4221亿美元【同比+16%，CAGR（2019~2021）为22%】，合计净利润986亿美元【同比+27%，CAGR（2019~2021）为34%】，增速虽然较三季度回落，但扣除基数效应，复合增速依旧保持稳健。

但从内部结构而言，由于经济周期与业绩周期的不匹配，大型科技公司业绩产生明显分化。

消费互联网领域，供应链导致Meta、亚马逊等广告与电商业务受损，而IDFA、产品转型以及TikTok的竞争等因素对Meta的广告业绩亦产生负面影响，但谷歌依靠自身独特的搜索优势与产品能力，搜索广告业绩相对占优。

云计算板块，延续了三季度的高景气度，三大云计算公司的收入、订单规模均实现加速增长。

根据公司指引，预计主要企业2022Q1基本面表现将和2021Q4基本一致，但逆风因素有望得到一定改善。

我们判断美股市场最为恐慌的阶段大概率已经过去，而鉴于大型科技公司业绩的较高确定性，其避险属性将更为突出。

▍分项业务：云计算、软件服务维持强劲，互联网短期仍面临逆风。

本季度供应链等因素对电商的负面影响仍在持续，亚马逊1P电商收入同比下降1%，3P电商收入增长11%，利润率亦有所回落。

而Meta、谷歌两大互联网广告厂商亦呈现较大分歧，Meta广告收入仅增长20%，且针对1Q22的业绩指引偏于保守，但谷歌在电商以及金融、娱乐、旅游等复苏带动下，搜索广告增长30%，且给出积极的全年展望。

我们认为，2022年北美在线广告仍将维持双位数以上增长，但从Meta指引来看，供应链、IDFA以及TikTok的货币化进程将对行业产生一定影响。

消费电子领域，在供应链等扰动下，苹果依靠iPhone13以及PC的需求录得超预期表现。

云计算领域，AWS（+40%）、Azure（+46%）、谷歌云（+45%）收入继续稳健增长，同时利润率持续优化。

而订单层面，三大云厂商订单继续保持加速增长趋势，中长期业绩的确定性进一步提升。

▍资本开支：云计算超预期表现有望驱动本轮上行周期持续至3Q季度。

在云计算的超预期表现带动下，四大云巨头（亚马逊、微软、谷歌、Meta）2021Q4资本开支合计为390亿美元（同比+23.1%），若排除以物流建设为主的亚马逊，则资本开支同比增长22.9%，增速依旧保持高位。

基于较高的订单数据以及新业务的探索，主要科技公司对于2022年资本支出指引亦相对积极，Meta预计2022年全年资本开支290-340亿美元，主要用于元宇宙研发与数据中心投资。

而谷歌整体表述较为积极，继续维持云计算与办公所需的开支，实现有意义的增长。

在产业链视角，服务器BMC厂商12月营收同比仍实现20%以上增长，BMC芯片到服务器生产传导周期大约为1~2个月。

Intel四季报显示，数据中心业务正逐步复苏，收入同比增长20%。

▍市场展望：流动性收紧预期基本pricein，基本面重回首要影响因素。

四季度之后，由于联储的鹰派风格，市场震荡显著加剧。

截至2022年1月底，MAAMG合计市值超9.1万亿美元，占美股市场整体、标普指数市值比重分别达到14.9%、22.7%，较高点有所回落。

同时当前MAAMG整体2022年PE（TTM）估值约29倍（若扣除亚马逊整体估值为23倍）。

同时根据彭博数据，目前市场表现已经pricein今年美联储加息四次预期，叠加当前MAAMG整体相对合理的估值水平，我们判断，因流动性收紧带来的市场调整压力已基本过去，基本面将再次成为影响MAAMG后续走势的关键变量。

而从海外市场来看，近期美元走强对部分公司在海外的业务头寸带来一定逆风，影响收入的量级在1%-2%不等。

从股东来看，目前MAAMG在手现金&短期投资接近5000亿美元，亚马逊四季度进行了10年来的首次股份回购，其他四家巨头亦在不断通过回购&派息方式将手中闲置资金返还给股东，中短期来看，我们判断这亦将对股价形成持续的支撑。

同时，随着北美反垄断的持续推进，大型科技公司的并购大概率将有所收敛，预计持有现金亦将以回购、分红等形式进行返还。

▍风险因素：高通胀持续超预期风险；反垄断及数据监管政策趋严的风险；海外疫情超预期扩散风险；欧美经济复苏持续性低于预期风险；个人用户消费不足、企业IT支出下滑超预期风险；国际贸易冲突持续加剧风险等。

▍投资策略：MAAMG四季报整体维持稳健表现，但彼此分化明显，预计主要企业2022Q1基本面表现料将和2021Q4基本一致，但逆风因素有望逐步缓解。

对流动性快速收紧的担忧，构成过去两个月美股高波动的主导因素，但我们判断市场最为恐慌的阶段大概率已经过去，同时市场的定价亦已基本pricein流动性层面的影响。

考虑到科技巨头中期良好的业绩成长性、高确定性，以及相对合理的估值水平，叠加目前高波动环境下避险属性，我们继续看好MAAMG的短期、中期配置价值，我们对个股的偏好顺序依次为：亚马逊、微软、苹果、谷歌、Meta等。