中泰证券-商贸零售行业互联网反垄断专题（下篇）：回归核心，本立道生-211010

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核心观点：并非所有的平台经济都具备垄断惯性，以“需求侧规模经济”为主的商业模式拥有更高的竞争壁垒，更容易走向“赢者通吃”。

在反垄断监管趋严的背景下，商业模式的竞争壁垒更容易暴露，市场对互联网商业模式护城河的认知将更加清晰。

以“需求侧规模经济”为主的商业模式，更容易实现“赢者通吃”。

“需求侧规模经济”，指需求侧用户体验提升，不依赖于供给侧投入，而是用户之间自发影响产生的正向规模经济。

与“供给侧规模经济”相比，“需求侧规模经济”被资本复制的难度更大，抵御竞争的能力更强。

以“需求侧规模经济”为主的平台经济，更容易具备“赢者通吃”的垄断惯性。

而以“供给侧规模经济”为主的平台经济，则更容易走向“寡头竞争”。

“需求侧规模经济”较弱的商业模式，长期将面临更加激烈的供给侧竞争。

并不是所有平台经济都具有垄断惯性。

社交网络与搜索引擎的用户正向反馈显著，“需求侧规模经济”最强，最容易保持“赢者通吃”的领先地位。

电商与网约车的“需求侧规模经济”有限，在用户达到一定量级之后，会出现需求挤出效应。

电商与网约车这类商业模式的供给侧竞争更加激烈，往往会走向“寡头竞争”，而不是“赢者通吃”。

组织模式变革和资本催化下，大部分平台经济表现出阶段性的“赢者通吃”。

互联网平台的供给侧创新，与资本的支持，使得平台供给弹性可以在较短时间内释放，却又需要长期的资源投入去维持。

过去十年，充裕的资本支持和宽松的并购审查下，互联网平台经济的阶段性垄断地位加强，资本催化的阶段性“赢者通吃”频繁出现，掩盖了许多平台经济商业模式的长期属性。

反垄断监管趋严，商业模式本身的护城河更容易暴露。

反垄断政策出台后，并购审查更加严格，不正当竞争行为也将受到严厉处罚。

通过资本而非通过效率提升得来的“假垄断”更难以成型，滥用垄断地位维持的竞争优势也难以存续。

未来二十年，互联网中真正具备竞争壁垒的商业模式会更加清晰。

本立道生，回归核心。

与“水电煤”等基础设施存在显著区别，互联网行业的动态竞争将长期持续，创新将持续迭代，互联网行业定价和反垄断监管的难度更大。

从投资的角度看，互联网刚刚度过行业红利期，市场对互联网商业模式的竞争优势和护城河的理解尚不充分。

反垄断的意义，更多的是推动市场更加主动地提升认知，找到真正具备护城河的互联网商业模式。

风险提示：（1）信息滞后风险：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

（2）计算假设风险：市占率、盈利预测等测算基于一定前提假设，或与实际数据存在偏差，仅供参考。