中泰证券-中泰周期·大宗指南第40期：周期品周度运行变化-211010

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钢铁：受近期限电政策影响，部分省份钢铁生产严重受限，钢产量较前期大幅回落，供应限制推动现货钢价上行，其中此轮限电螺纹钢受限更多，价格更强。

需求疲弱，表需同比降幅扩大，社库下降速度加快主要受限产影响，建筑钢日均成交较好可能与投机需求有关。

总体来看供应受限幅度大于需求下行力度支撑钢铁高盈利。

钢铁股近三周大幅下跌，与基本面背离，可能市场认为这种超出常识的限电难以持续，可能出现的政策纠偏加大供应端的不确定性。

实际上若没有供应大幅收缩，目前的需求水平难以支撑高吨钢盈利，因此供应政策至关重要。

建议从成长型新材料类行业中寻找机会，关注甬金股份、广大特材、抚顺特钢、久立特材、永兴材料等。

煤炭：动力煤方面，供应紧张依旧，煤价涨势延续。

本周秦港山西产5500大卡动力煤价格1682.50元/吨，周环比上涨180元/吨。

供给方面，受东胜两起煤矿事故影响，叠加月底鄂尔多斯缺票煤矿增多，主产区供应紧张依旧，多数煤矿保电煤供应或者固定用户销售，导致市场煤货源紧张，化工、电厂积极采购，各环节库存低位，煤价有较强支撑。

进口方面，受需求强劲以及海运动力煤供应紧张支撑，叠加印尼降雨持续导致煤炭生产商发运推迟，9月份，印尼煤炭销售基准价（HBA）为150.03美元/吨，环比增长14.54%，价格屡创新高。

需求方面，虽然进入十月份，天气转凉居民用电下降，叠加局部地区能耗双控、拉闸限电，但是整体耗煤及库存压力并未得到缓解，沿海八省煤炭库存可用天数仅为9.6天（9.29），为期25天的大秦线秋季集中修推迟到10月4日展开，供暖季旺季即将来临，当前低库存补库压力依然大，煤价在高位运行，依然易涨难跌。

炼焦煤方面，保供可能降低精煤产出，预计价格高位维稳运行。

本周京唐港山西产主焦煤库提价（含税）4250元/吨，周环比持平，年内累计涨幅2600元/吨，价格在历史高位。

供应方面，国庆期间少数煤矿停产检修，多数煤矿维持正常生产，后期随着山西各地保供任务的开展炼焦煤供应量将进一步减少。

进口煤方面，近日蒙古疫情较前期稍有缓解，甘其毛都口岸通关3天，日均通关262车，日均增157车，受运费再度大幅上涨以及市场情绪转弱，煤价稳中偏弱，目前蒙5原煤部分报价已降至3100元/吨以下，蒙5精煤报价回调至现汇价3500-3530元/吨。

需求方面，能耗双控及环保限产影响力度加大，钢焦企开工率下滑，用煤需求有所减少。

展望后市，由于山西地区保供压力大，部分煤企已明确从10月份开始减少精煤入洗量，优质炼焦煤仍供不应求，预计价格高位维稳运行。

焦炭方面，供需双降，焦炭价格高位运行为主。

截至9月30日，唐山地区二级冶金焦价格为4160元/吨，周环比持平。

供应方面，环保限产、能耗双控限制焦企产量释放，尤其近期山东江苏地区严查煤耗指标用量，多家焦企面临煤耗指标用尽问题。

需求方面，压减粗钢产量大前提下，钢厂限产范围及幅度逐步扩大，江苏、内蒙地区多家钢厂高炉停产，焦炭需求明显减少。

展望后市，供需失衡暂时得到缓解，后期随着秋冬季限产、冬奥会等多因素叠加影响下，需求将进一步收紧，在供应未明显恢复前，焦价或难涨难跌。

投资策略：近期山西、内蒙古等主产区分别召开四季度煤炭中长期合同对接签订会，涉及保供煤量预计分别为5500、5300万吨，保供煤的定价机制主要参考发改委10月2日《关于做好发电供热企业煤炭中长期合同全覆盖工作的补充通知》，对于年度中长期合同签订比例未达到自有资源80%的煤炭企业，补签后80%以内的部分，价格按照“基础价+浮动价”的机制执行。

对超过80%的补签合同，价格原则上按“基础价+浮动价”机制执行，或自主协商确定，确实难以达成一致的，可参考实际存在的月度长协价格执行。

自主协商或月度长协价格均不得超过年度中长期价格的2倍。

该定价机制稍让利于下游，主要利润还在上游环节。

（测算神华10月份年度中长期价格为754元/吨，环比涨77元/吨）。

我们认为，市场对煤炭供应端的约束还存在较大预期差，未来若干年煤炭就是稀缺资源，存量产能就是高额利润，资产有待重估，股价对此反映并未充分，坚守板块投资价值。

个股推荐思路，仍然优先推荐市场煤占比高及有产能增长弹性标的，Q3、Q4季度净利润将继续明显扩张。

动力煤股建议关注：昊华能源、兖州煤业、中煤能源、陕西煤业、中国神华。

冶金煤股建议关注：冀中能源、山西焦化、潞安环能、山西焦煤、淮北矿业、平煤股份。

无烟煤建议关注：兰花科创。

焦炭股建议关注：开滦股份、金能科技、中国旭阳集团、陕西黑猫。

有色：十一假期大宗品表现较好，新能源延续景气。

行情回顾：1）股市方面，整体上涨，MSCI俄罗斯指数走势显著强于全球股票市场及发达市场，其中铜相关标的涨幅居前；2）大宗商品方面，风险资产表现较优，其中铅＞镍＞锌＞锡＞布油＞铜＞铝＞黄金＞大豆＞天然气，LME铅、LME镍、LME锌涨幅居前，分别上涨7.32%、7.13%、5.67%；新能源延续高景气，欧洲六国（英法德挪威瑞典意大利）9月新能源汽车销量17.45万辆，同比增长41%，环比增长54%。

碳酸锂价格创历史新高，假期期间，电池级碳酸锂上涨0.54%，电池级氢氧化锂上涨0.55%，部分厂家报价达到19万元/吨以上，创历史新高，预计仍将继续上行；海外钴价持续上涨，MB钴（标准级）、MB钴（合金级）报价环比上涨1.36%、1.07%，折算国内金属钴含税价已经达到42.09万元/吨；稀土永磁进入“量价齐升”阶段，现货市场，国内氧化镨钕报价持稳，离子矿供应紧张，叠加限电因素影响，部分分离企业生产受到影响，大厂挺价意愿较强。

锑原料紧张局面不改。

国内锑精矿价格为6.15万元/吨，上涨1.65%；锑锭价格为7.50万元/吨，较上周上涨1.35%，资江流域继续停产，原料延续短缺。

基本金属库存持续去化，基本面仍对价格构成一定支撑，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍涨跌幅分别为4.5%、3.5%、5.2%、5.2%、8.7%、6.5%。

建材：本周观点：专项债发行有望提速，继续看好水泥板块；玻纤供需格局仍有超预期可能，继续推荐；高纯石英砂供需/格局继续向好，重点推荐；品牌建材目前预期较低，在地产预期边际变化下，龙头已逐步进入布局时点。

专项债发行已呈现提速态势，根据wind资讯预计，9月新增专项债发行规模超5200亿，是年度发行规模最高的月份。

根据21世纪经济报道，专项债需在11月底前发行完毕，不再为12月预留额度，我们判断专项债发行有望继续提速。

对于水泥行业，在专项债发行提速的判断下，基建有望发力拉动需求；在能耗双控下，水泥企业限产限电范围已扩大至16个省份，供给端持续收紧，我们认为价格有望超预期。

从中期角度来看，在“双碳”目标下，“能耗双控”有望常态化，水泥行业供给端约束有望持续偏紧，水泥价格中枢有望保持在较高水平。

对于玻纤行业，供给端新增极为有限，我们预计从目前时点到明年下半年，新增粗纱/电子纱产能不超过20/15万吨；需求端受益于国内新兴产业发展/逆周期调节政策有望保持稳健增长，在当前低库存情况下，供需格局有望进一步超预期。

中长期看，双控降耗对于落后产能的限制或将趋严，我们判断行业供给增速可能常态化地弱于需求增速。

对于高纯石英砂行业，受益于光伏装机快速增长/光伏电池P型转N型，需求有望迎来爆发式增长，而供给端新增产能有限，我们预计22年行业仍将保持供不应求态势，价格仍有提涨空间。

此外，高纯石英砂落后产能由于竞争力相对较弱，且通常环保/能耗指标相对较差，在双控限电下，受影响更大，不排除落后产能面临加速出清，行业格局继续改善。

玻璃行业受地产资金收紧/限电限产影响，呈现旺季不旺特征，我们判断在竣工向好的趋势下，玻璃价格仍有望保持高位。

品牌建材受地产悲观预期及恒大事件持续发酵影响，前期回调较多，目前整体预期较低。

9月份地产销售进一步恶化，同时考虑到9月27日央行货币政策委员会第三季度例会，提到“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”，我们判断房地产政策或边际放松。

我们认为品牌建材龙头不论从竞争力还是成长性来看，都具备穿越周期的能力，地产预期边际变化下，已逐步进入布局时点。

1）专项债发行提速，基建有望发力拉动需求；能耗双控下限电限产范围进一步扩大，供给端继续收缩，价格持续上涨，我们继续看好水泥板块的估值修复机会。

9月底，国内水泥市场需求整体表现不温不火，企业出货率维持在75%左右，但由于能耗双控，以及电力供应不足，导致水泥企业供应减少更为严重，因此在供需严重失衡情况下，水泥价格特别此前价格相对偏低地区继续大幅上涨。

我们认为近期水泥价格大幅上涨的主因系能耗双控所推动：广西要求9月限产60%、江苏限产30%-50%、广东严控用能总量超标、云南9月限产80%，后续各地控制力度预计将延续，供给收缩叠加旺季，价格或超预期。

同时，我们认为近期中国水泥协会发布《关于稳定两广和江浙地区以及云南水泥市场价格的通知》不会对旺季水泥价格走势造成显著影响，能耗双控造成供应短缺及煤价高企是企业合理提价的原因，而非垄断性提价。

展望后续行情，需求端：专项债发行提速，基建端有望发力；供给端：多个主要产区能耗双控限产+错峰趋严助推本地提价，此外海运费高涨导致进口扰动减少；煤炭涨价压力下企业涨价意愿强烈，叠加旺季因素我们仍旧看好板块进一步修复。

重点推荐华新水泥、塔牌集团、海螺水泥、天山股份，建议重点关注上峰水泥、万年青、中国建材。

2）玻纤：行业高景气有望延续，供需格局仍有超预期可能。

供给端，从当前时点到明年下半年，行业粗纱/电子纱产能新增极有限，我们预计不超过20/15万吨；需求端，我们认为此轮周期中，国内和海外需求存在一定互补性，即便后续外需有所走弱，国内的新兴产业发展及逆周期调节政策都有望促使需求平稳增长；在当前低库存情况下，供需格局有望进一步超预期。

中长期看，双控降耗对于落后产能的限制或将趋严，我们判断行业供给增速可能常态化地弱于需求增速。

龙头具备成本、技术等核心竞争力且产品结构持续升级将一定程度上对冲周期性，玻纤行业龙头不管是从市占率提升还是从成本持续下降角度，竞争力均明显增强，我们预计下一轮底部龙头盈利较历史有望大幅提升，我们持续重点推荐玻纤龙头中国巨石。

我们也推荐中材科技（隔膜价格开启上行周期，风电有望触底向上，玻纤盈利有望超预期，继续看好三大板块未来成长持续性）、长海股份（产能扩张规划清晰，成长性逐步兑现，产业链一体化抗风险能力强）、山东玻纤。

3）受地产悲观预期及恒大事件影响，目前品牌类建材逐渐步入布局时点。

我们认为目前石膏板、防水、瓷砖、涂料等行业龙头具备较高配置价值。

行业层面，我们认为竣工端强于开工端。

细分来讲，自身行业龙头市占率较低或有品类扩张逻辑的龙头值得重点关注，即便是行业整体需求承压，龙头抗周期性将明显好于行业。

1）北新建材：石膏板景气度和高端化共振，防水、龙骨等提供成长性；周期属性有望明显弱化；当前估值性价比极高；以往市场对公司的估值主要参考天花板较低的周期股，而随着一体两翼，全球布局的战略逐步落实，成长性凸显，估值空间有望打开，我们持续重点推荐。

2）防水行业长期需求空间大，同时光伏屋面系统亦带来新的增量。

目前行业格局相对更为清晰，龙头也构筑了较强竞争壁垒。

龙头企业借助渠道优势进行多品类扩张，东方雨虹将业务延伸至涂料/保温材料等领域，科顺股份切入建筑减隔震蓝海市场，龙头企业充分延伸业务线打造新增长点，增强抗周期性。

重点推荐东方雨虹、科顺股份，建议关注凯伦股份。

3）瓷砖（蒙娜丽莎、东鹏控股等）：大行业小公司，龙头企业市占率提升空间大；驱动因素是品牌、渠道和成本等；我们认为未来2-3年，行业内有望出现100-200亿收入体量的公司。

当前估值已充分反应悲观预期，而实际基本面并不差，重点推荐东鹏控股（产品价格从10月1日起普调5%）以及蒙娜丽莎（前期临时关停的7条生产线已有5条复产）。

4）五金行业我们持续推荐坚朗五金，坚朗最核心的优势在于：直销渠道、信息化建设致综合供应能力和服务优势明显；未来看：复用渠道实现“轻资产”品类扩张，打造平台化、集成化龙头。

短期市场担忧地产端资金收紧影响公司现金流，而实际是小企业受影响更大，龙头企业优势有望继续发挥。

5）涂料行业C端具备强品牌和渠道力，龙头企业已通过B端反哺，我们认为将持续深化。

短期涂料龙头企业现金流/成本受地产资金收紧/原材料价格上涨影响，经营压力增大，但龙头企业高增长/份额持续提升趋势不变，我们持续重点推荐行业一线龙头三棵树，此外亚士创能性价比更高。

6）管材行业我们推荐永高股份（看销售和管理改善，估值性价比高）、伟星新材（看防水净水等业务拓展），建议关注中国联塑。

7）王力安防：公司是入户门、锁上市第一股，C端具有强品牌和渠道力，后续产能扩张助力打开B端市场空间；且公司依靠经销商完成安装和服务，现金流水平优异；后续看木门和电子锁等产品持续发力，重点推荐。

4）新材料领域持续推荐需求集中在军工、半导体、光伏等长期成长性强的行业，且自身具备较强技术和成本优势的龙头石英股份、菲利华。

石英股份推荐逻辑：看半导体和光伏领域。

1）半导体需求高增+核心设备商扩散和刻蚀资质认证，期待业绩放量。

2）光伏领域高纯砂需求高增+国产替代+产能释放共振，有望迎来量、价齐升。

5）竣工需求持续向好，玻璃价格有望维持高位。

本月玻璃现货市场走势不及预期，生产企业的产销情况环比减弱，部分区域市场价格也出现一定幅度回调，市场情绪不佳。

虽然已经进入传统消费旺季，玻璃生产企业的出库并没有同比增加。

一方面是近期以来房地产资金紧张，造成给玻璃加工企业订单数量没有明显增加，环比部分地区还有一定减少。

另一方面受到限电影响，部分地区玻璃深加工企业的开工率有所下降，也造成实际消费玻璃原片数量减少。

玻璃连续2个月累库，呈现旺季不旺特征，我们判断一是由于地产商资金紧张导致需求端有所减弱，二是短期受限电限产影响，玻璃行业产能利用率不足。

但随着地产竣工持续向好，玻璃需求韧性有望延续。

考虑到新增供给有限，以及玻璃库存仍处于相对较低水平，我们判断玻璃价格仍有望高位维持。

此外，多品类玻璃（光伏、电子、药玻等）和深加工提供中长期成长性，我们认为行业景气度有望持续超预期。

持续重点推荐旗滨集团，建议关注南玻A、信义玻璃、洛阳玻璃等。

6）其他低估板块：持续重点推荐耐火材料龙头北京利尔和国内混凝土减水剂行业龙头苏博特。

苏博特推荐逻辑：公司产能规划清晰，未来3年有望持续增长，市占率不断提升；竞争优势明显，技术研发实力远超同业，产业链一体化成本更低；通过持续研发孵化功能性材料大单品，功能性材料业务保持高增，有望成长为外加剂平台型企业。

化工：龙头价值穿越周期，积极拥抱新材料机遇：原油中期存回暖预期，建议关注海油工程。

传统大宗仍在寻底，龙头价值穿越周期。

受经济周期及疫情全球蔓延影响，化工行业中传统大宗产品处于下行趋势之中。

作为化工行业主体，2021年8月份的化学原料及化学制品制造业PPI当月同比上升24.00%，连续8个月为正。

建议关注质地优异、具有核心竞争力的龙头企业：周期下行期，龙头企业扩大优势，同时估值明显偏低，或实现穿越周期，如万华化学、华鲁恒升、扬农化工、新和成、荣盛石化、桐昆股份、恒力石化。

新材料：积极拥抱产业革新与供应链重塑。

科学技术进步推动终端需求革新，带动高端制造产业升级和发展。

在此过程中，产业革新会对材料性能提出更高的要求，推动新材料产业快速发展。

建议关注产业革新与供应链重塑标的：雅克科技、国瓷材料、万润股份。

此外，建议关注优质成长性公司：海利得。

风险提示事件：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。

经济增速不及预期；政策调控力度过大；可再生能源替代等；煤炭进口影响风险。

宏观经济波动、进口及环保等政策波动风险，黄金价格波动风险，新能源汽车销量不及预期风险，行业供需测算的前提假设不及预期风险等。

宏观经济下行的风险；疫情导致需求低于预期；限产放松、新增产能风险；2B端企业资金周转不畅的风险。

宏观经济下行风险、原油价格波动风险、企业经营风险。