国海证券-从票据的角度解析：“宽信用”来了么？-220206

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春节前两周，票据市场出现异动，票据利率大幅上行。

根据票交所数据，1月29日1M国股银票转贴现利率高达4.62%，刷新2018年票交所公布数据以来的最高值。

同日，3M、6M国股银票转贴现利率分别为3.87%、3.24%，也处于较高水平。

从往年票据贴现数据来看，1月份确实为票据贴现的大月。

旺盛的票据贴现需求，叠加上春节前资金面通常相对紧张，使得往年1月份及春节前，票据市场利率通常上行。

但2022年春节前夕的票据市场，呈现出两个超越季节性的特征：一是票交所票据贴现额同比多增近4300亿元；二是相比于1月初，票据转贴现利率上行（以6M国股银票为例）约80BP，上行幅度超一般季节性。

如此“量价齐升”的特征，并不能单纯从“季节性因素”来解释，我们认为其背后存在商业银行信贷需求回暖的因素。

可以观察到，在1月20日LPR下调后，票据利率出现了明显上行。

同一时期由于资金面的宽松，同业存单利率反而下行，票据与同业存单之间的利差快速拉大。

利差增厚，反映出商业银行信贷需求可能在回暖。

而对债市而言，1月降息后10年期国债利率下行至2.7%左右，已经隐含了投资者对于二次降息的期待。

在此情况下，“宽信用”与否将会成为下阶段扰动债市的主要因素。

至少从节前票据市场的变化来看，1月份的信贷数据表现应该不差，债市利空扰动多于利多。

风险提示：财政数据超预期、金融数据超预期、流动性风险。