中泰证券-宝钢股份-600019-Q4周期性回落不改长期升势-220206

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投资要点业绩概要：公司发布2021年度业绩预告，预计本年度归属于上市公司股东净利润区间为235.8-239.8亿元，比上年同期（126.8亿元）增长86%-89%，折合EPS为1.06-1.08元；预计同期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润225.3亿元-229.3亿元，同比增81%-85%。

全年吨钢盈利有较大提升、Q4回落：根据公司公告，公司2021年前三季度分别实现归母净利53.59亿元、97.20亿元和65.12亿元，以业绩预告上限测算，第四季度归母净利为23.89亿元，环比减少63%，同比减少50%。

根据前期公告，公司前三季度商品坯材销量分别为1156万吨、1270万吨和995万吨，如果2021年产销情况与2020年持平，则估算四季度销量在1176万吨左右。

按此测算的分季度吨钢净利分别为523元、844元、737元及184元（估算值），全年吨钢归母净利571元，同比提升88%。

采销双向挤压叠加固定费用上升导致Q4业绩回落：四季度吨钢盈利水平大幅下降主要有两方面原因。

一方面，受能耗双控影响，铁合金价格攀升至历史高位，同时电价上调，这些原辅料成本对吨钢成本的影响达到百元以上。

在需求疲软、钢价走弱的环境下，成本上升无法顺利向下游传导，同时还计提存货跌价准备。

另一方面，公司在四季度产生了几项固定费用，包括为2022年正式投产的湛江三号高炉计提的前后端工序、公辅设施相关折旧；为提速创建A类企业而在年末集中结算的环境整治费；以及对维修费、协力费、员工绩效奖等款项进行的统一清算。

四基地协同发力，湛江三号高炉投产：公司拥有包括上海宝山、武汉青山、湛江东山、南京梅山在内的四大制造基地，合计粗钢产能4800多万吨。

从吨钢盈利能力来看，虽宝山基地一直以差异化优势领跑，但东山基地得益于在保持原有的成本优势的同时品种结构持续优化，东山盈利能力大有赶超宝山之势。

此外，东山基地的湛江三号高炉项目已于1月7日投产，主要用于生产高强钢等高附加值品种，产品盈利能力较高，达产后将创造360万吨粗钢增量。

其余的梅山基地以及青山基地也在进行相应的技改及结构调整工作，力争最终实现近地化无差别供货。

拳头产品乘胜追击：千万吨级冷轧汽车板、五百万吨级硅钢是宝钢的拳头产品，两者对公司毛利的贡献分别有25%+和20%+。

宝钢的冷轧汽车板多年来保持50%以上的市场占有率，未来高强钢将是公司汽车板发展的重点。

硅钢方面，宝钢目前是全球最大的供应商，产品处于供不应求的状态。

公司已经制定了硅钢产能发展规划，规划分两步。

第一步高端取向硅钢产能达到116万吨/年，无取向硅钢产能达到315万吨/年（含东山基地），高牌号无取向硅钢产能达到110万吨/年。

第二步，高端取向硅钢产能达到150万吨/年，无取向硅钢产能达到380万吨/年（含东山基地），高牌号无取向硅钢产能达到210万吨/年。

今年年初，造车新势力蔚来与宝钢签署了战略合作协议，双方将在无取向硅钢、高强钢汽车板等方面展开合作。

投资建议：宝钢作为行业龙头，产品以中高端板材为主。

前三季度公司受益于行业高景气度，钢材产销呈现量价齐升状态。

然而10月份在强弱周期的迅速切换下，公司购销价差收窄，吨钢盈利水平降幅明显，但长期而言行业集中度的抬升将有利于产品盈利能力的长期增强。

考虑到2021年上半年钢材量价齐增对公司盈利水平的助益以及2022年湛江三号高炉投产对未来两年收入的贡献，我们调整2021-2023年归母净利分别为238亿元、161亿元及195亿元（调整前值为231亿元、160亿元、186亿元），折合EPS为1.07元、0.72元和0.87元（调整前值为1.04元、0.72元、0.84元），对应当前股价PE为7/10/8倍，公司受益于行业议价能力的长期抬升，维持“增持”评级。

风险提示事件：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。