国海证券-顺丰控股-002352-事件点评：业绩修复加速，综合物流进入价值兑现期-220129

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事件:顺丰控股发布关于2021年度业绩预告：2021年，顺丰控股预计实现归母净利润42.00亿元至44.00亿元，较上年同期减少29.26亿元至31.26亿元，同比下降40%-43%；实现扣非归母净利润17.80亿元至19.30亿元，较上年同期减少42.02亿元至43.52亿元，同比下降69%-71%。

其中2021Q4，顺丰控股预计实现归母净利润24.00亿元至26.00亿元，较上年同期增加6.72亿元至8.72亿元，同比增长39%-50%；实现扣非归母净利润14.50亿元至16.00亿元，较上年同期增加4.22亿元至5.72亿元，同比增长41%-56%。

投资要点：嘉里并表完成，自身业务利润持续修复，Q4业绩符合预期2021Q4，顺丰预计实现归母净利润24.00亿元至26.00亿元，同比增长39%-50%，环比增长131%-151%；实现扣非归母净利润14.50亿元至16.00亿元，同比增长41%-56%，环比增长79%-98%，业绩符合此前预期。

四季度顺丰利润完成正增长，盈利能力持续修复，除嘉里物流并表贡献货运利润外，顺丰自身业务利润率也实现正增长。

单票收入环比转正，产能利用率持续爬坡，顺丰进入盈利修复期由于2021Q4国际货运供需格局的不稳定性持续，国际空运与海运运价维持高位震荡，嘉里物流也受益于国际货运市场的高景气度，盈利能力稳定。

除嘉里物流并表贡献利润外，在2021Q4国内快递行业景气度下行的背景下，顺丰扣非归母净利润依旧实现了正增长，自身业务盈利能力持续修复，主要原因有二：①收入端：2021年12月，顺丰速运业务完成营收154.14亿元，同比增长8.77%，完成业务量9.38亿票，同比增长8.31%，实现单票收入16.43元，同比增长0.43%，环比增长3.86%，连续两月实现同比正增长的同时，在旺季过后的12月完成了环比正增长，收入质量进一步提高。

顺丰通过调整定价策略主动优化产品结构与客户结构，经济型快递产品单票收入实现同比提升。

随着经济型快递业务、快运、国际、同城等新业务体量逐渐扩大、运营体系逐渐成熟，顺丰开始主动调整价格、减少亏损客户补贴，收入能力有望不断提升。

②成本端：2021年是顺丰的资本开支大年，由于一季度产能投放与业务需求的错配导致公司业绩短期承压，但2021Q2以来，顺丰产能利用率爬坡，成本管控能力持续提升。

2021Q1至2021Q3，顺丰业务量同比增速分别为44.07%、37.04%与29.15%，毛利率分别为7.16%、12.84%与13.46%，环比修复趋势明朗，2021Q4顺丰业务量同比增速为13.51%，业务量同比增速下滑，产能利用率与营运操作效率得以稳步提升。

顺丰前端使用科技动态预测客户需求，后端精准匹配资源投入，伴随着速运、快运、仓网、丰网四网融通项目的持续推进，顺丰成本管控能力得以提升，优化成效凸显。

收入能力不断提升，成本端持续优化，顺丰正式进入盈利修复期。

从品牌协同到业务协同，长期看好中高端综合物流巨头作为中高端综合物流巨头，顺丰在时效件护城河不断筑高的基础上，通过品牌协同进行多赛道布局，因此快运、电商快递、国际、同城等新业务规模快速扩大，但随着新业务逐渐发展成熟，发展战略也将随之调整，从流量扩张转向流量运营。

展望2022年，伴随四网融通项目的推进，顺丰新业务将在提收入、控成本、保利润的基调上不断探索业务协同，持续优化产能、加速减亏，发展较为成熟的新业务甚至率先实现盈利。

长期来看，嘉里物流收购的落地使顺丰的国际化布局、多业务赛道协同发展进一步被完善，综合物流版图逐渐成熟，品牌协同与业务协同有望为顺丰带来行业领先的规模效应与协同效应，长期看好顺丰在综合物流赛道的龙头地位和竞争优势。

盈利预测和投资评级根据公司业绩预告调整盈利预测，预计顺丰控股2021-2023年营业收入分别为2020.70亿元、2787.25亿元与3236.82亿元，归母净利润分别为43.19亿元、83.29亿元与109.45亿元，对应PE分别为72.71、37.71与28.69。

维持“买入”评级。

风险提示时效件增速不及预期、成本优化不及预期、宏观经济增长放缓、中高端赛道竞争加剧、并购整合不及预期。