招商银行-2022年1月美联储议息会议点评：美联储“鹰派”预期管理-220127

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美东时间1月26日，美联储公开市场委员会（FOMC）在1月议息会议后发表声明，宣布维持联邦基金利率在0-0.25%区间，但加息即将落地。

此外，美联储将在3月上旬结束量化宽松。

会后，美联储偏鹰表态使美股尾盘下挫由涨转跌，美元指数小幅走强，美债收益率大幅上行，短端幅度更为显著，2年期大幅上行超15bp至1.15%上方，10年期回升约6bp至1.84%附近。

一、背景：高通胀驱动美联储加速转向美联储对美国经济前景保持乐观。

美联储主席鲍威尔表示，在疫苗接种、经济重启和宏观政策帮助下，美国经济在当前的疫情扰动下展现出极强的动能（strength）和韧性（resilience）。

尽管高频数据显示近期出行和餐饮等经济活动受到疫情一定影响，但未来随着确诊人数快速下降（dropoffquickly），美国经济将迅速企稳并加速复苏。

就业方面，美联储认为已取得显著进展（remarkableprogress）。

过去半年，美国月均新增非农就业50.8万，失业率半年下降2个百分点至3.9%，低收入和少数族裔群体改善明显。

值得注意的是，尽管美国劳动参与率仍然显著低于疫前水平，但失业率已经低于美联储估测的长期失业率水平（4%），为美联储加速正常化提供了基础。

通胀方面，美联储表示高通胀主要源于疫情导致的供需错配（dislocations），并已演化为“普涨”。

高通胀是美联储货币政策加速转向的主要原因。

2021年美国CPI通胀达7%，创下近40年以来新高。

去年美联储持续误判通胀，被迫三次大幅上调通胀预测。

会后鲍威尔进一步强调，12月议息会议后通胀出现进一步恶化，成为美国经济持续修复的威胁，“我们的政策必须予以应对”。

二、操作：“前瞻指引”控通胀今年美联储将史无前例的在同年推动货币政策正常化“三部曲”，即Taper、加息和缩表。

鲍威尔在会后表示，今年将是美联储从超宽松政策稳步退出的一年，但具体的路径仍然存在不确定性。

这意味着美联储将“相机抉择”，根据首次加息后美国经济的表现，决定后续路径。

第一，Taper节奏未变，将于今年3月上旬结束。

按当前美联储的规划，1-2月美联储将购买400亿美元国债和200亿美元MBS，2-3月分别减量至200亿美元和100亿美元，3月上旬结束本轮量化宽松。

第二，3月首次加息几乎“板上钉钉”。

美联储明确表示加息即将到来（willsoonbeappropriate），但并未提及加息幅度或次数。

尽管市场对今年美联储加息次数的预期已超过4次，我们仍然维持加息3次的基准判断，主要基于如下考量。

一是美国财政刺激退出后供需缺口拐点已现，未来通胀大概率随之回落。

今年美国财政刺激规模较上年缩减超过1.5万亿。

二是美联储“控通胀”仍需兼顾“稳增长”，特别是考虑到美国财政刺激的大幅收缩，货币政策“急转弯”将对仍然脆弱的美国经济形成“双重紧缩”冲击。

三是疫后美国整体加息空间受限。

据我们估计，由于美国中性利率趋势性下行，美联储此轮加息周期的整体空间相较次贷危机时期可能显著收缩。

事实上，美联储近期连续的鹰派表态包含浓烈的预期管理色彩。

美联储前主席伯南克明确表示，前瞻指引（forwardguidance）是美联储重要的新货币政策工具，结合QE可以创造3个百分点的政策空间1。

此次美联储也希望通过引导市场预期，有效压制通货膨胀预期，达到“四两拨千斤”的效果。

12月议息会议后，尽管美联储“兵马未动”，但美国10Y国债利率已上行41bp，美股大幅回落，金融条件显著收紧，近期TIPS交易所隐含的通胀预期也明显回落。

第三，缩表大概率将于下半年落地。

鲍威尔表示仍需2-3次会议讨论缩表计划。

此外，本次会议公布了缩表的原则性指引。

其中有几点值得关注：一是重申利率工具仍是美联储货币政策操作的最主要手段。

二是缩表可能以被动方式进行，采用到期不续作的方式减少市场冲击。

三是国债将是美联储未来持有的主要资产，意味着美联储或将清空MBS资产，减少对市场信用配置的扭曲。

三、前瞻：中美政策加速分化此次议息会议标志着美联储货币政策正常化进程正式加速启动。

基准情形下，美联储将在3月结束量化宽松并开始加息，全年加息3次共75bp。

缩表大概率将在今年三季度启动，且速度快于上一轮。

美联储货币政策加速收紧，或压缩我国央行货币政策操作的空间和时间窗口。

经济增长“三重压力”之下，央行可能会把握一季度美联储尚未行动的窗口期，独立地采取进一步降准降息的宽松操作，但人民币汇率和跨境资本流动相应将更具弹性。

市场方面，美元指数年前快速上行，已部分pricein加息预期。

去年四季度美元指数回升至96点上方，之后进一步上行动力逐步衰减，主要由于其它发达经济体因通胀高企预计将跟随联储收紧货币政策，美元相对强势优势预期减弱。

因此此次会议后，美元并未进一步大幅上行。

预计美元在此轮加息周期中上行空间相对有限。

人民币汇率未受中美货币政策差异影响，仍旧保持强势连续升破高位近6.32，短期仍保持强势，但未来预计其双向波动仍会加强。

美债方面，市场预期加息脚步加速，收益率曲线或继续平坦化，未来走势将受实际缩表节奏影响。

此次议息会议后，美联储不排除每季度加息的鹰派声明驱动短端利率快速上行，但由于缩表节奏仍不明确，且声明中仍保留了对Omicron的担忧，长端利率上行空间或相对有限，但不排除加速缩表导致收益率曲线进一步上行。

流动性方面，目前全球美元流动性仍维持整体宽松，中长期价格已逐步上行。

美联储收减购债规模翻番，但资产负债表仍在扩张，规模进一步上升至8.9万亿美元，且银行体系准备金充裕，美元流动性仍维持高位。

美元担保隔夜融资利率（SOFR）仍持平0.05%底部，充裕的流动性也为未来缩表提供了一定缓冲。

境内美元流动性在人民币强势影响也维持宽松，但跨加息时点价格已逐步上行，境内美元同业拆放参考利率（USDCIROR）隔夜上行1bp至0.04%（较SOFR低1bp），1个月报价0.14%，3个月及1年期分别上行6bp及11bp至0.31%及0.61%。