东吴证券-维达国际-3331.HK-2021年业绩点评：提价及成本回落下盈利能力有望提升-220127

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业绩符合我们预期。

2021年实现总收入187.77亿港元；主营业务收入186.76亿港元，同比+13.1%（固定汇率口径同比+7.0%）；实现经营利润20.43亿港元，同比-16.7%；实现归母净利润16.38亿港元，同比-12.59%。

其中2021Q4实现营业收入54.85亿港元，同比+8.7%；实现经营利润4.78亿港元，同比-26.6%。

收入端增长较为稳定，利润端同比下滑主要受原材料及能源成本上行影响，整体业绩符合我们预期。

收入增长稳健，电商渠道表现优秀，中国境内电商收入占比已达50%。

电商渠道表现靓丽。

分渠道看，2021年公司电商渠道/传统渠道/现代渠道/商用渠道收入占比分别为41%/25%/23%/11%，同比增速分别为+29%/+5%/+8%/-4%。

分地区看，中国内地市场增长稳定，电商渠道占比达50%。

中国内地市场收入145.11亿港元，同比+16.4%（固定汇率下同比+8.7%），电商/传统/现代/商用渠道收入占比分别为50%/20%/20%/10%，同比增速分别为+26%/+1%/+11%/+16%。

分产品看，纸巾业务2021Q4增速修复，中国大陆地区卫生巾拓展顺利。

2021年纸巾业务收入155.01亿港元，同比+13.9%；其中2021Q4同比增长9.6%，增速环比2021Q3有所加快（2021Q3同比+7.0%）。

个护业务2021年收入31.75亿港元，同比+9.3%。

根据淘数据，公司Libresse品牌卫生巾2021年在阿里平台的销售额同比+38%，份额同比+0.5pp至1.4%。

经营利润率企稳，提价及成本回落下2022H1盈利能力有望回升。

公司2021年毛利率为35.3%，同比-2.4pp；其中2021Q1-4毛利率分别为38.9%、35.9%、35.0%、32.2%。

经营利润率为10.9%，同比-4.0pp；其中2021Q1-4经营利润率分别为15.7%、11.0%、8.6%、8.7%。

公司2021H2盈利能力受到原材料价格上涨、能源成本上涨和个护推广销售费用投放较多、市场竞争加剧提价不顺等因素压制。

2021Q3起木浆价格已有较大回落，能源成本也逐渐回归合理，叠加公司提价计划，我们预计2022H1盈利能力将有所回升。

盈利预测与投资评级：2021年经营业绩受市场及原材料扰动，考虑市场市场的加剧略下调2022-2023年盈利预测，我们预计公司2022-2024年净利润分别为19.2、21.6、24.6亿港元（原2022-2023年预测为20.8、22.9亿港元），对应PE13、12、10X，公司为生活用纸行业龙头，当前估值具有安全边际，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格上涨；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及我们预期；营销渠道建设不及我们预期。