浙商证券-固定收益专题研究：2022年利率向上调整的导火索是什么？-220127

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核心导论目前已经进入2022年，回顾年初至今的债市，在流动性始终保持合理充裕，同时机构结构性资产荒的背景下，叠加近期“降息落地和疫情反复不定”等债市利多事件，十年期国债利率快速下行至2.7%附近，期间多次突破2021年内最低点。

但是我们认为，有必要当下高昂的交易情绪中保持一份清醒，明确后续债市震荡调整的主线。

具体来说，结合之前的利率债年度策略报告《花开堪折，莫待枝空》，我们认为后续利率债向上调整的风险导火索主要有4条：全球新冠疫情获将有所缓和自2020年1月新冠肺炎病毒出现以来，疫情在各地散点爆发。

但伴随着疫苗研发进度的加快、接种率的提升、病毒致死率的下降以及相关防控措施的成熟化，新冠疫情后续有望在后续出现缓和。

伴随着疫情得到有效控制，经济将会企稳，货币政策主要目标将会移至其他方向，国内可能是金融稳定，国外或是高通胀，但不变的是目标切换后货币政策大幅宽松的可能性下降，进而带动债市利率有向上调整的压力。

猪周期影响下通胀压力上行当下正处于2019年2月开始的猪肉价格周期的下行期，鉴于猪价持续下行导致生猪养殖利润端承压，2022年猪周期有望出现反转，届时CPI的主要组成分项-猪肉价格将上行。

叠加“后期消费温和抬升+前期较高的PPI有向CPI端口的传导压力”，我们预计2022年的通胀将进入上行期，通胀上行带动债市利率有向上调整的压力。

外部经济体进入政策收缩期伴随着经济企稳、失业率回到疫前水平同时通胀压力加剧，海外经济体开始进入货币政策紧缩期。

具体来看，2021年3月，新兴经济体在担心美联储加息导致国内货币贬值、资本外流以及外债增加的背景下，率先开始第一轮加息。

英、韩等发达经济体在通胀压力下近期也开始加息。

美联储在暂时性通胀广受市场诟病后，于12月议息会议，宣布加速Taper。

后续海外经济体宽松货币的转向或带动利率向上调整。

宽信用大概率在一季度发力在“疫情反复不定+房住不炒和化解隐债的政策导向+国外供应链修复带动出口高景气度后续难延续”的影响下，当下经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，稳增长诉求下，货币政策主要目标切换至经济增长。

在跨周期和逆周期调节框架下，伴随着宽货币的前奏结束，宽信用大概率一季度发力，带动利率震荡向上调整。

风险提示：疫情反复、通胀上行、宽信用发力、外部经济体政策收缩超预期。