加入VIP免费下载东方财富证券-贵州茅台-600519-2020年报点评：全年目标定调平稳，产能释放支撑长期增长-210407
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贵州茅台(600519) 【投资要点】 公司发布 2020 年年度报告。 2020 年，公司实现营收 979.9 亿元，yoy+10.3%， 基本持平我们的预期，实现归母净利润 467.0 亿元，yoy+13.3%， 基本持平我们的预期，实现扣非归母净利润 470.2 亿元，yoy+13.5%。 2020 年公司实现经营性现金净流量 516.7 亿元，同比多流入 64.6 亿元，实现销售回款 1070.2 亿元， yoy+12.7%。单四季度，公司实现营收 284.2 亿元， yoy+12.1%，实现归母净利润 128.7 亿元，yoy+19.7%，实现扣非归母净利润 131.1 亿元， yoy+20.6%。 基酒紧张价升量减， 系列酒增长放缓。 分品类来看， 2020 年茅台酒/系列酒收入同比增长 11.9%/4.7%， 增速同比-3.8/13.4pct。 茅台酒收入增速小幅放缓， 量价拆分来看， 2020 年茅台酒销售量/销售单价同比-0.7%/+12.7%。茅台酒价升量减，收入增长完全由价增支撑，我们认为主要系产能限制。 按茅台酒工艺，当年生产的茅台酒至少五年后才能销售， 2015 年，公司茅台酒及系列产品基酒产量同比下降 13.6%，2015 年基酒产量减少限制了 2020 年成品酒产量。 系列酒增长放缓，我们认为主要系前几年增速较高，公司主动控制发展节奏，从单价来看，系列酒主力单品已实现顺价销售， 调整初见成效， 公司年底对系列酒实施提价， 我们认为系列酒已进入良性发展期，有望通过市占率的提升和提价实现长期增长。 毛利率稳中有升， 费用率下降推升净利率。 2020 年公司实现毛利率91.4%， 同比提升 0.1pct， 毛利率稳中有升， 我们认为主要系毛利率较高的茅台酒占比提升。下半年公司对会计准则实施了变更，将运费由销售费用转到营业成本，我们将运费进行还原，旧口径下公司 2020年毛利率为 91.7%， 同比提升 0.4ct， 销售费用率为 2.8%， 同比下降0.9pct。 销售费用率有所回落，我们认为主要系公司在市场拓展和营销方面的投入减少。公司 2020 年新/旧口径期间费用率为 9.3%/9.6%，同口径下同比减少 1.1pct，主要系销售费用率减少。受益于费用控制能力加强，公司 2020 年净利率提升 1.3pct 至 47.7%。 全年目标定调平稳， 产能释放支撑长期增长。 公司 2021 年的经营目标是营业总收入增长 10.5%左右，我们认为全年来看，经营目标可视作托底。 考虑到 2016 年公司基酒产能同比增长 18.0%，可支撑 2021年销量增长， 当前茅台酒批价高位稳定，系列酒均价稳步提升， 我们认为全年来看超越经营目标难度不大。 茅台集团在“十四五”规划中提出：在“十四五”期间形成茅台酒 5.6 万吨，系列酒 5.6 万吨。 产能是公司销量增长的主要限制因素，目前行业景气度维持高位，市场供需长期维持紧平衡，我们认为现有需求有能力快速消化新增产能，随着消费升级趋势的延续，市场对高端白酒的需求稳步提升，茅台酒作为高端白酒天花板，供需缺口将进一步扩大。随着新产能逐渐投放，我们认为公司有望通过量增实现长期稳健增长。 【投资建议】 稀缺性铸造品牌价值， 估值回落合理区间， 长期逻辑不改。 公司作为超高端白酒唯一品牌，稀缺性铸造强大护城河，同时，公司作为酱酒领军品牌，龙头地位短时间内无法被超越。近期，受资金面和情绪面影响，公司股价有所回落，我们认为公司经营情况并未发生重大变化，行业景气度仍维持高位，短期回调后，当前公司估值水平已重回合理区间， 长期来看，稳健增长的业绩将成为新的驱动力，呵护茅台品牌行稳致远。 我们上调公司2021-2022 年营收预测至 1106.00/1262.10 亿元，预计 2023 年实现营收1433.73 亿元， 上调公司 2021-2022 年归母净利润预测至 537.31/623.48亿元，预计 2023 年实现归母净利润 714.31 亿元， 上调 2021-2022 年 EPS预测至 42.77/49.63 元/股，预测 2023 年 EPS 为 56.86 元/股，对应2021-2023 年 PE 分别为 51/44/38 倍，维持“增持”评级。【风险提示】 批价不及预期； 渠道调整进度不及预期； 动销不及预期； 产能释放不及预期； 税率上升； 疫情影响超出预期； 流动性边际收缩。
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（以下内容从东方财富证券《2020年报点评：全年目标定调平稳，产能释放支撑长期增长》研报附件原文摘录）贵州茅台(600519) 【投资要点】 公司发布 2020 年年度报告。 2020 年，公司实现营收 979.9 亿元，yoy+10.3%， 基本持平我们的预期，实现归母净利润 467.0 亿元，yoy+13.3%， 基本持平我们的预期，实现扣非归母净利润 470.2 亿元，yoy+13.5%。 2020 年公司实现经营性现金净流量 516.7 亿元，同比多流入 64.6 亿元，实现销售回款 1070.2 亿元， yoy+12.7%。单四季度，公司实现营收 284.2 亿元， yoy+12.1%，实现归母净利润 128.7 亿元，yoy+19.7%，实现扣非归母净利润 131.1 亿元， yoy+20.6%。 基酒紧张价升量减， 系列酒增长放缓。 分品类来看， 2020 年茅台酒/系列酒收入同比增长 11.9%/4.7%， 增速同比-3.8/13.4pct。 茅台酒收入增速小幅放缓， 量价拆分来看， 2020 年茅台酒销售量/销售单价同比-0.7%/+12.7%。茅台酒价升量减，收入增长完全由价增支撑，我们认为主要系产能限制。 按茅台酒工艺，当年生产的茅台酒至少五年后才能销售， 2015 年，公司茅台酒及系列产品基酒产量同比下降 13.6%，2015 年基酒产量减少限制了 2020 年成品酒产量。 系列酒增长放缓，我们认为主要系前几年增速较高，公司主动控制发展节奏，从单价来看，系列酒主力单品已实现顺价销售， 调整初见成效， 公司年底对系列酒实施提价， 我们认为系列酒已进入良性发展期，有望通过市占率的提升和提价实现长期增长。 毛利率稳中有升， 费用率下降推升净利率。 2020 年公司实现毛利率91.4%， 同比提升 0.1pct， 毛利率稳中有升， 我们认为主要系毛利率较高的茅台酒占比提升。下半年公司对会计准则实施了变更，将运费由销售费用转到营业成本，我们将运费进行还原，旧口径下公司 2020年毛利率为 91.7%， 同比提升 0.4ct， 销售费用率为 2.8%， 同比下降0.9pct。 销售费用率有所回落，我们认为主要系公司在市场拓展和营销方面的投入减少。公司 2020 年新/旧口径期间费用率为 9.3%/9.6%，同口径下同比减少 1.1pct，主要系销售费用率减少。受益于费用控制能力加强，公司 2020 年净利率提升 1.3pct 至 47.7%。 全年目标定调平稳， 产能释放支撑长期增长。 公司 2021 年的经营目标是营业总收入增长 10.5%左右，我们认为全年来看，经营目标可视作托底。 考虑到 2016 年公司基酒产能同比增长 18.0%，可支撑 2021年销量增长， 当前茅台酒批价高位稳定，系列酒均价稳步提升， 我们认为全年来看超越经营目标难度不大。 茅台集团在“十四五”规划中提出：在“十四五”期间形成茅台酒 5.6 万吨，系列酒 5.6 万吨。 产能是公司销量增长的主要限制因素，目前行业景气度维持高位，市场供需长期维持紧平衡，我们认为现有需求有能力快速消化新增产能，随着消费升级趋势的延续，市场对高端白酒的需求稳步提升，茅台酒作为高端白酒天花板，供需缺口将进一步扩大。随着新产能逐渐投放，我们认为公司有望通过量增实现长期稳健增长。 【投资建议】 稀缺性铸造品牌价值， 估值回落合理区间， 长期逻辑不改。 公司作为超高端白酒唯一品牌，稀缺性铸造强大护城河，同时，公司作为酱酒领军品牌，龙头地位短时间内无法被超越。近期，受资金面和情绪面影响，公司股价有所回落，我们认为公司经营情况并未发生重大变化，行业景气度仍维持高位，短期回调后，当前公司估值水平已重回合理区间， 长期来看，稳健增长的业绩将成为新的驱动力，呵护茅台品牌行稳致远。 我们上调公司2021-2022 年营收预测至 1106.00/1262.10 亿元，预计 2023 年实现营收1433.73 亿元， 上调公司 2021-2022 年归母净利润预测至 537.31/623.48亿元，预计 2023 年实现归母净利润 714.31 亿元， 上调 2021-2022 年 EPS预测至 42.77/49.63 元/股，预测 2023 年 EPS 为 56.86 元/股，对应2021-2023 年 PE 分别为 51/44/38 倍，维持“增持”评级。【风险提示】 批价不及预期； 渠道调整进度不及预期； 动销不及预期； 产能释放不及预期； 税率上升； 疫情影响超出预期； 流动性边际收缩。
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