华安证券-古井贡酒-000596-业绩稳步增长，徽酒延续单寡头格局-210429

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（以下内容从华安证券《业绩稳步增长，徽酒延续单寡头格局》研报附件原文摘录）
　　古井贡酒(000596) 　　古井贡酒发布年报，2020年实现营收102.9亿元，YoY-1.2%，实现归母净利润18.5亿元，YoY-11.6%，实现扣非后归母净利润17.7亿元，YoY-6.2%；毛利率75.98%，同降0.73pct；2020年年份原浆实现收入78.3亿元，YoY+6.5%，销量YoY+4%，均价YoY+2.4%，结构提升对均价贡献不显著，古井系列实现收入13.8亿元，YoY-4.1%，黄鹤楼实现收入5.2亿元，YoY-55%，净亏损0.12亿元，湖北企业受疫情影响严重，拖累公司整体收入及利润；公司修改与黄鹤楼对赌方案，2021/22年对赌目标分别为收入17/20.4亿元。其中20年Q4收入22.2亿元，YoY+0.4%，归母净利润3.2亿元，YoY-11%，Q4表现不及预期。公司同时发布2021年一季报，Q1实现营收41.3亿元，YoY+25.9%，实现归母净利润8.1亿元，YoY+27.9%，基本符合预期；Q1毛利率76.99%，同降0.33pct，短期产品结构升级对毛利率贡献不显著，销售费用率29.52%，同降0.63pct，Q1现金回款39.8亿元，YoY-9.8%。 　　省内消费升级持续带动产品结构上移 　　安徽省内消费升级趋势明确，公司作为徽酒单寡头省内格局清晰，带动公司年份原浆产品结构持续上移。20年末公司推出千元新高端产品年三十，21年有望实现过亿元收入，贡献利润弹性；古20品牌建设较好，在500元价格带快速发展，充分受益于安徽省内消费升级，回款节奏较快，预计后续在核心消费人群中持续放量；古16、古8亦受益于消费升级，在200~300元价格带实现增长，预计古8以上次高端产品占比约35%；下方古5、献礼版渠道利润收窄，客观来说已经进入产品生命周期成熟期，但公司作为地产酒寡头，消费升级大背景下古井几乎一人独享升级红利，借产品结构轮动升级，上方产品接续放量，足以给公司提供持续增长动力。 　　投资建议 　　徽酒单寡头格局稳固，维持“买入”评级。预估2021~2023年营收分别为123、140、159亿元，分别同增20%、14%、13%，归母净利润分别为22.9、26.7、30.7亿元，分别同增23%、17%、15%，对应PE为55.6、47.7、41.4倍，我们认为，公司作为徽酒绝对龙头，安徽地产酒单寡头格局稳固，古8以上次高端产品流行性已出现，有望持续享受省内消费升级红利，省外瞄准次高端谋求全国化目标明确，持续推进环安徽省招商。公司作为徽酒龙头，依托省内市场、及泛全国化发展，虽短期业绩不及预期，不改中长期成长确定性，因此维持“买入”评级。 　　风险提示 　　1）年份原浆系列动销不及预期；2）省内渠道下沉、省外全国化扩展不及预期等。