东吴证券-徐工机械-000425-2021年业绩预告点评：预增48%~61%符合市场预期，利润率提升逻辑持续兑现-220125

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事件：2022年1月25日公司发布2021年业绩预告，预计2021年归母净利润区间为55-60亿元，同比增长48%-61%；扣非归母净利润区间为50-55亿元，同比增长42%-56%，符合市场预期。

投资要点业绩增速符合市场预期，关注Q1稳增长板块机会公司充分于受益混改带来的盈利能力改善，业绩稳健增长，2021年业绩预告符合市场和我们的预期。

2021年12月中央经济工作会议定调“稳增长”，从各地已出炉的政府工作报告以及各地发改委公布的2022年工作计划来看，积极推进项目开工建设，确保一季度投资实现“开门红”已成为重点任务。

据中国证券报不完全统计，2022年1月4日至6日，已公布的重大项目总投资额已超3万亿元。

2022年上半年是专项债资金形成实物工作量阶段，2021年Q1基建投资较2019年Q1仅增长6%，关注2022年Q1基建增速超预期可能；此外部分地区房地产出现放松，关注稳增长背景下工程机械行业机会。

整体上市稳步推进，“新徐工”值得期待2021年4月6日，公司发布公告，拟通过向股东徐工有限发行股份等方式实施吸收合并，徐工有限主营集团工程机械业务，合并后相关资产有望实现整体上市。

根据徐工有限债券募集书，2020年主要未上市子公司收入如下：徐工挖机（挖掘机，国内销量份额前二）231亿元、徐工建机（塔机国内，销量份额前二）62亿元、徐工施维英（混凝土机械，国内销量份额前三）61亿元、徐工矿机（矿业机械，全球销量份额前五）28亿元，合计收入达382亿元；2020年徐工有限主营业务收入961亿元，其中徐工机械收入740亿元。

我们预计整体上市后‘新徐工’收入规模超千亿元，有望跃居行业第一。

业绩弹性最大的工程机械龙头，盈利能力提升逻辑持续兑现2021年前三季度，徐工机械/三一重工/中联重科的毛利率分别为15.8%/27.3%/24.4%，销售净利率分别为6.7%/14.7%/10.7%，公司销售净利率存在翻倍以上提升空间。

2020年9月混改后，公司考核机制由市场份额转向利润，董事会中9位外部董事占5席，高管薪酬利润考核占60%，混改员工新增持股8.7亿元（其中董事长、总裁及总经理增持股份2.88亿元），国家制造业基金9.6亿元大手笔参与混改。

公司2021年前三季度与Q3单季归母净利润分别同比+89.4%/+116.5%，大幅高于行业；2021年Q3单季销售净利率5.0%，同比+2.7pct。

混改后，公司盈利能力提升逻辑持续兑现，释放业绩弹性。

盈利预测与投资评级：我们维持公司2021-2023年归母净利润58/79/89亿元预测，当前市值对应PE分别为8/6/5倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业周期波动；行业竞争加剧；原材料价格持续上涨风险。