中信证券-债市启明系列：互联互通推动外资涌入信用债预期提升-220126

《中信证券-债市启明系列：互联互通推动外资涌入信用债预期提升-220126（35页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-债市启明系列：互联互通推动外资涌入信用债预期提升-220126（35页）.pdf（35页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

境内债券市场互联互通机制建设取得重大进展，极大程度弥补市场在价格发现与流动性等方面不足，同时也将继续提升对境外资金吸引力。

2021年以来外资增持境内债规模增加，单月数据来看增速有所放缓，预计2022年初降息后购债净增量有望进一步提升。

后续预计外资将持续关注境内外降、加息节奏、经济基本面修复进度、地产风险释放冲击以及中美利差厚度等因素，动态调整对境内债券投资策略。

对于品类而言，长期以来境外投资者更倾向于投资国内无风险品种，但这一现状在2022年预计将有所变化，随着去年以来信用市场快速调整以及风险超跌释放，部分境外投资者开始对国内信用债品种呈现极高的兴趣，尤其集中在高收益债领域。

▍2021年以来外资持仓境内债券规模增加，但增速放缓。

截至2021年12月31日，根据中央结算公司（以下简称“中债”）统计，外资持有中国境内债券规模达36834.33亿元，持有总量环比增加2.18%，同比增长27.68%，同比增速自2021年1月以来连续第12个月放缓；根据上海清算所统计，外资持有中国境内债券规模达3199.52亿元，持有总量环比减少2.71%，同比减少13.50%，同比增速为2020年1月以来最低水平；合并口径下，外资合计持有境内债券40033.85亿元，同比增长23.00%，增速为2020年1月以来最低值，建议关注未来外资购债变化趋势。

▍历次“纳指”后，外资投资境内主权债券规模增加，环比增速上升。

回顾中国国债纳入全球主要债券指数后，以记账式国债和政金债为主的中债托管债券增量上升，同业存单和中期票据为主的上清所托管债券环比增速则出现分化。

例如2019年4月，中国国债和政金债被纳入彭博巴克莱全球综合指数，中债托管外资持有境内债规模环比增加1.24%，环比增速较前值上升1.05个百分点，上清所托管规模环比下降5.10%，环比增速下降8.90个百分点；2020年2月，中国国债被纳入摩根大通全球新兴市场政府债券指数，中债托管外资持有境内债规模环比增加3.48%，环比增速较前值增加3.01个百分点，上清所托管债券规模环比增加3.11%，环比增速增加1.28个百分点；2021年10月底，中国国债被纳入富时世界国债指数，11月中债托管外资持有境内债规模环比增加2.50%，环比增速较前值增加1.85个百分点。

▍预期人民币升值以及追求主权信用利差是外资进场的动力来源。

我们可以看到外资在选择投资境内债券时与两个因素相关性较高。

首先是预期人民币升值下的套利。

很大程度上外资购买境内债的目的是获取汇率变动收益。

2019年2月至2021年12月，合并口径下外资净增持境内债增量与即期美元兑人民币汇率月均值呈一定负相关性，相关系数为-0.038，即人民币越升值，外资净增持越多。

其次外资持仓以具有主权信用记账式国债和政金债为主，显示外资在追求中美利差。

自2019年2月至2021年12月，记账式国债和政金债合计单月增量与中美10年期国债利差呈强正相关性，相关系数为0.669，说明中美利差也是外资增持境内债的主要动力。

▍境外投资者对国内信用债热情在提升，尤其集中在高收益领域。

合并口径下，近年来外资持有中国境内债券利率债占比保持在89%左右，信用债占比在11%左右。

中债口径下，利率债以记账式国债和政金债为主，信用债中商业银行债占比最高，2021年12月占持仓信用债的54.19%，所占比例较11月继续上升；资产支持证券次之，占比36.92%；企业债占比8.89%，对于境内投资级以上的债券而言近年来所占比例并未呈现明显上升趋势。

上清所口径下，外资持仓集中在信用品种，其中同业存单和中期票据占比最高，分别占上清所口径持仓45.77%和36.06%，中期票据占比继续增加，同业存单占比继续下降，其他公司信用债占比最低，仅为0.93%；熊猫债和金融债分别占比11.92%和5.32%，占比呈增加趋势。

随着中国信用市场经过周期、央企、城投、地产等领域风险超跌释放，部分境外投资者开始对国内信用债市场呈现极高的兴趣，且较多集中在高收益债领域。

▍风险因素：金融数据和实体经济状况低于预期；风险事件和再融资环境恶化等。