国元国际-华润电力-836.HK-2022年火电边际改善，新能源驱动未来成长-220124

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预计2021年盈利主要来自可再生能源：2021年12月公司售电量17,517.15GWh，同比下降0.1%，其中，风电3,225.83GWh，同比增加66.9%；光伏98.87GWh，同比增加93.5%。

2021年1月-12月，公司累计售电量177,300.0GWh，同比增加14.4%，其中，风电31,936.3GWh，同比增加57.8%；光伏1,192.1GWh，同比增加63.2%。

公司可生能源发电量增长亮眼，预计2021年盈利主要来自可再生能源。

预期2022年公司火电盈利边际改善：2022年动力煤长协价格实行每月调整的机制，下水煤合同基准价暂按5500大卡动力煤700元/吨签订，波动区间扩大至550—850元/吨，较2021年的价格中枢明显下移。

此外，长协范围进一步扩大，其中需求端要求发电供热企业除进口煤以外的用煤，100%签订长协。

随着煤炭长协机制的完善，2022年单位煤炭成本同比将下降，有利于公司火电板块扭亏为盈。

电价上涨空间逐渐打开，有利增厚公司利润：自《电价市场化改革通知》以来，全国已有广东、江苏、浙江等10余个省份对明年电力市场化交易工作进行部署。

目前江苏2022年度电力交易均价466.69元/MWh，上浮18.38%。

广东2022年度双边电力交易均价497.04元/MWh，上浮10.99%。

随着市场化电量交易规模的扩大，以及绿电交易市场的扩容，将有利增厚公司利润。

维持买入评级，目标价26.6港元：初步预计公司2022年下半年将分拆可再生能源上市，利好公司整体估值提升。

我们维持公司目标价26.6港元，相当于2022年14倍PE和1.2倍PB，目标价较现价有25%上升空间，维持买入评级。