太平洋证券-医药生物行业周报：坚信核心资产长期价值，回调后性价比越发凸显-220123

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本周我们讨论细胞与基因治疗（CGT）CDMO行业情况。

CGT能够克服传统小分子和抗体药物在蛋白质水平进行调控的局限性，可在分子层面通过基因表达、沉默或者体外改造的手段来实现疗法升级或罕见病的治疗。

随着基因编辑、载体改造等技术逐步成熟与相关产品上市，领域内投融资迅速升温，大量在研药物进入临床，截至2021年10月已有1890项CGT在研项目（从临床前到注册前，2015年仅不到400项），其中近30%处于临床阶段，适应症涵盖癌症（以CAR-T、TCR-T为主）、罕见病和AD、帕金森症（以基因疗法为主），预期2030年前后上市药物数有望超100个（以20%临床成功率计算）。

由于复杂的技术机制、高门槛的工艺开发和大规模生产、严苛的法规监管要求、有限的产业化经验，使得CGT产品相比传统制药更加依赖CDMO，其外包渗透率超过65%，远超传统生物制剂的35%。

而考虑到作为核心的病毒载体的生产涉及十分复杂的工艺，难度极高，且制备周期较长，预期未来CGT的外包率仍将维持高位。

预计2025年全球CGTCDMO市场规模将达到101亿美元（五年复合35%）、国内市场达到17亿美元（五年复合51%）。

由于CXO巨头如Lonza、药明康德等产能相对较大，GMP标准完善，预计未来CDMO市场快速发展红利将由各大巨头分享。

病毒载体是目前CGT主要递送手段，主流包括AAV（多用于基因治疗）和LV（多用于细胞疗法），其表达生产是CGT药物生产核心。

病毒载体生产上游（USP）主要包括转染和培养，转染上目前主流仍以多质粒共转染的瞬转工艺为主，培养上可采用贴壁（工艺成熟、滴度高）或悬浮（驯化HEK293细胞或采用SF9昆虫细胞后，可采用大体积反应器）的方式。

考虑到产能扩充，远期预计稳转悬浮培养将成为主流（降低成本、扩大规模）。

下游（DSP）步骤较生物药复杂，其收率通常仅15-30%。

根据生产模型测算，预计AAV载体供需缺口将主要体现在商业化产品（部分适应症剂量大）；LV载体供应则可以满足商业化需求（患者数较少、剂量较小），大量在研CAR-T类项目或将影响企业产能的释放。

相关企业：药明康德（并购OXGENE获得TESSA技术）、金斯瑞生物科技（质粒业务领先）、博腾股份（团队壮大、发展迅速）、和元生物（溶瘤病毒业务优势）、康龙化成（收购Absorption、AllerganBiologics切入）行情回顾：本周（1月17日-1月21日）生物医药板块下跌7.21%，跑输沪深300指数8.32pct，跑输创业板指数4.49pct，在30个中信一级行业中跌幅居首。

本周中信医药子板块均为下跌，其中中药饮片和中成药板块下跌最多，跌幅分别为10.01%和7.50%。

投资建议：近期观点：坚信核心资产长期发展价值，优质赛道相关公司回调性价比越发凸显。

短期继续建议两条思路：不博弈政策，在政策相对免疫前提下，优选：1、快速增长，业绩持续向好，估计仍处在合理区间，把握估值切换行情。

疫苗：万泰生物、智飞生物和康泰生物；辅助生殖服务龙头：锦欣生殖；口腔耗材：正海生物（活性生物骨获批在即）；上游：键凯科技（PEG衍生物）、诺唯赞（分子酶）、百普赛斯（重组蛋白试剂）。

2、下行风险有限，静待基本面催化。

血制品板块（龙头企业有望受益于多个省份浆站十四五规划，浆量成长性进一步打开，相关标的包括天坛生物和华兰生物）；药店板块（益丰药房，一心堂、老百姓和大参林）、迈瑞医疗（短期政策扰动不改长期发展逻辑），国内舌下脱敏龙头我武生物；国内药用玻璃龙头企业山东药玻。

中长期观点：关注变化中的不变，寻找相对确定性的机会集采影响的持续扩大，投资层面的机会则在于：集采得以成立的基础是“多家企业供应相互可替代的品种，产能理论上是可以无限供应”。

企业得以维持住产品价格和利润空间基础是竞争格局，动态的优良竞争格局则在于持续开发产品和产品迭代的能力，这个是不变的。

2022开始启动DRG/DIP改革。

DRGs作为一种支付手段，核心作用是通过精细化医保管理，在提升诊疗效率与质量和保障医保的可持续上取得平衡，不能主动适应游戏规则的医院将被淘汰，投资层面的机会则在于：优秀的民营医疗机构长期以来更关注成本管控，经营效率更高，更具具备竞争优势。

产业发展不变的大趋势是：国内医药产业制造升级，竞争力不断提升，在全球生产价值链中向上游迁移。

上游原材料竞争力凸显：1）生物“芯”-生命科学支持产业链：国产企业快速发展试剂质量达到国际领先水平，竞争力不断提升，通过全球比较优势进入到海外市场，国内则受益于国产替代逻辑，具备高成长性、发展潜力大。

2）IVD原料和耗材：新冠疫情打开全球IVD原料和耗材生产供应链向国内转移窗口。

国际化进程加快：伴随着中国企业关键技术的突破，不仅促使国内市场的国产化率正在加速，并且有部分优质企业已经具备和国际巨头一竞高下的实力。

1、医药产业制造升级，竞争力不断提升：上游：生命科学支持产业链，IVD原料和耗材，相关标的：诺唯赞、义翘神州、百普赛斯；高端医疗器械：内窥镜和测序仪，相关标的：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、澳华内镜、南微医学；华大智造（IPO申请中）；医疗器械国际化布局，相关标的：迈瑞医疗；其他：键凯科技、山东药玻。

2、关注供给格局：血制品，相关标的：天坛生物、博雅生物和派林生物；脱敏制剂，相关标的：我武生物。

3、差异化竞争的民营医疗服务板块。

眼科，爱尔眼科；牙科，通策医疗；辅助生殖，锦欣生殖；肿瘤治疗服务，海吉亚。

4、药店板块。

相关标的：益丰药房、大参林、老百姓和一心堂。

5、老龄化与消费升级。

二类疫苗，相关标的：智飞生物、万泰生物和百克生物；隐形正畸，相关标的：时代天使；风险提示：政策风险，价格风险，业绩不及预期风险，产品研发风险，扩张进度不及预期风险，医疗事故风险，境外新冠病毒疫情的不确定性，并购整合不及预期等风险。