中泰证券-安踏体育-2020.HK-Q4流水环比提速，全年利润保持高增-220120

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公司发布2021Q4经营流水，在疫情仍反复、气温偏高的情况下，各业务牌流水增速均环比有所提速，库销比和折扣也环比向好。

同时公司发布2021年盈喜公告，全年收入增长不低于35%，不含/包含分占合营公司亏损影响的股东应占溢利增长分别不少于35%/45%，符合预期。

安踏品牌：Q4流水增长环比提速，儿童业务表现较好。

21Q4安踏品牌整体流水同增10%~20%中段，环比略有提速（Q3+10%~15%）。

其中大货预计+10%~15%，儿童+25%~30%环比提速明显（Q3二者均+10%~15%）。

同期整体线上流水+30%~35%，也呈现环比提速趋势（Q3+25%~30%）。

全年看，预计安踏品牌流水+25%~30%，好于之前全年指引的20%+，其中电商+40%+。

2022年，品牌全方位的冬奥会营销推广有望进一步放大品牌声量。

同时品类拓展、高价位产品突破，将拉动ASP提升，此外还有DTC带动店效提升。

预计2022年在2021较块增长的基础上，仍有望实现18%~25%的流水增长目标。

运营方面，Q4各项指标均环比改善。

在DTC转型带动提效、销售增长提速下，Q4库销比略低于5（Q5约5）；折扣也控制得当，大货预计环比持平，儿童环比有所收窄，经营质量提升。

Fila：Q4流水增速环比提速，各项经营指标环比平稳向好。

Q4单季度Fila品牌整体流水+5%~10%，环比略有提速（Q3+5%左右）。

分渠道看，线下大货/儿童/fushion增长幅度分别为持平/中双位数/低双位数，线上整体+25%~30%。

全年看，流水预计+25%~30%，低于年初30%的增长目标，但好于Q3时20%~25%的指引，其中线上+30%+。

未来Fila仍会围绕三个顶级战略，在产品、品牌和渠道方面提升，实现高质量增长。

运营方面，Q4仍受疫情影响下，折扣力度并未环比加大，而流水环比提速，库销比维持6-7的健康水平。

其他品牌虽受疫情影响，但仍强劲增长：整体流水+30%~35%，环比有所放缓（Q3+35%~40%），或因其他品牌以户外为主，受气温偏高、高基数以及疫情的影响。

但整体仍保持强劲增长，预计Q4单季度，迪桑特/Kolon流水分别+40%~45%/高双位数。

全年看，其他品牌整体流水同增50%~55%，其中迪桑特/Kolon分别+近70%/30%+。

提效&Amer减亏，2021全年利润增速超收入。

公司2021年收入增长不低于35%，而归母净利润增长不低于35%，包含分占合营公司亏损的归母净利润增长不低于45%，因此我们预计期内合营公司亏损不到3亿元，同比2020年减亏明显（约6亿）。

此外，DTC提效、折扣控制得当等运营的提效也助力利润增长优于收入。

盈利预测与投资建议：公司集团化能力突出，安踏作为国内运动龙头，强者愈强，同时在DTC转型提效，赢领计划下，竞争优势有望持续巩固。

Fila在三个顶级战略下，未来仍有望保持高质量增长，同时其他品牌增势强劲。

此外，公司通过并购Amersports，打下国际化基础。

考虑到2022年冬奥营销投入加大、赢领计划的推进，预计短期费用支出有所增加，我们调整2021/22/23年净利润至77.09/95.04/120亿元（原为77.09/98.97/120亿元），分别同增49.34%/23.29%/25.08%，对应EPS分别为2.85/3.52/4.42元，现价对应PE32/26/21倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情导致终端销售下滑；主品牌增长、线上业务增长、新品牌门店扩张低于预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。