中信证券-微盟集团-2013.HK-2022年投资者日点评：大客战略行业领先，升级WOS构建生态壁垒-220119

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2022年1月14日，微盟集团召开投资者日回顾2021年业务发展并提出2022年的战略展望。

2021年公司受宏观环境、行业政策变化影响，SaaS付费客户增长有所放缓，精准营销流水增长承压。

展望2022年，我们预计公司将持续发力智慧零售等大客产品线，并通过WOS系统升级构建生态壁垒，形成7+X增长飞轮。

我们建议持续关注公司智慧零售客户增长。

TSO相关收入增长，以及WOS带来的客户数量、粘性及相关收入的提升，维持“买入”评级。

▍事件：2022年1月14日，微盟集团召开投资者日大会，就2021年公司整体战略、各业务线进行了回顾及2022年的展望。

我们点评如下：▍2021年回顾：SaaS大客化战略稳步推进，精准营销受大盘影响承压，战略投入加大导致亏损增加。

预计2021年SaaS同比增长60%，其中智慧零售（剔除海鼎）预计同比增长100%，微商城预计同比增长35%，智慧餐饮预计同比增长20%。

2021年，SaaS受到宏观环境、互联互通等影响导致小客成单周期有所拉长，Q3获客难度加大，预计付费商户数增长约5%，新获客略低于前期预期。

精准营销方面，下半年受游戏、教育等行业影响广告流水承压，预计2021年全年流水同比增长15%，公司通过提供运营服务提升广告takerate，同时叠加4000万左右TSO（T和O部分）收入，我们预计2021年商家解决方案增长约50%。

投入方面，2021年公司加大微盟新商业操作系统WOS的研发，预计新增战略投入4亿，同时叠加智慧餐饮亏损约9000万，海鼎并表亏损约1亿，我们预计2021年公司全年经调整亏损约6.5亿元。

▍2022年展望：大客战略持续领先，WOS构建生态壁垒。

根据公司投资者日披露，时尚零售/商业地产/连锁便利/餐饮百强企业中，公司客户占比分别达到44%/40%/35%/41%，保持行业领先。

未来，公司将持续深耕六大核心行业（服饰家居、美妆个护、数码小电、建材大电、食品快消、母婴童玩）、两大创新行业（购物百货、商超便利），预计大客收入占比将从2021年的30%，提升至2023年50%，并在2025年提升到70%。

WOS方面，2021年12月31日，公司已完成首批客户迁徙，预计2022年3月正式实现商业化。

我们认为，当下企业数字化过程中，往往遇到不同产品多个服务商数据之间的割裂问题，多端一体化的诉求较强。

WOS有望构建基于微盟云平台的一体化产品解决方案，基于7（CRM、企微、CDP、交易、流量、导购、数据7个自有产品）+X（生态产品）构建生态壁垒。

2021年底，公司新增50+优质生态合作伙伴，上线400+云市场应用，为伙伴创造的收入同比增长500%+，归属于自己的收入同比增长500%+，活跃商户云生态覆盖率达35%。

我们预计随着商户覆盖率的提升、商业化的加速，WOS有望成为SaaS新的增长驱动。

▍关注视频号与企业微信的潜在催化。

当下公司股价下跌主要反映SaaS业务受宏观环境、互联互通影响Q3以来获客放缓，广告业务流水增长承压，战略投入加大导致亏损增加等市场担忧。

未来微信生态商业化的加速有望帮助投资者重拾商业SaaS发展的信心。

结合2022年微信公开课内容，我们认为，视频号的发展及企业微信4.0的更新有望进一步完善微信生态商业运营工具，给行业及公司带来一定的催化。

视频号方面，微盟作为腾讯内部的头部服务商，视频号商家数量、开播商家数持续保持业界第一的位置，TOP10商家每日直播时长10h+。

同时，企业微信4.0新增：①全面连接微信视频号；②微信客服：支持所有企业为客户提供在线服务。

微盟目前企业微信助手客户数量超过1000家，净营收环比增长40%+，企微助手店铺绑定率50%+，企微助手高级版本绑定率75%+。

▍风险因素：官方开店工具、互联互通带来竞争加剧风险；大客户由SaaS订阅转向自研风险；线下SaaS产品推广不及预期；研发投入过大导致亏损超预期的风险；精准营销增长不及预期；并购投资整合不及预期。

▍投资建议：考虑到宏观环境、行业政策变化等隐私导致的SaaS获客放缓、精准营销流水增长放缓等因素，我们下调公司2021/22/23年营收预测至26.0/30.8/38.1亿元(原预测为26.5/34.4/45.2亿元)，考虑到公司战略投入的加大，我们下调公司2021/22/23年经调整净利润预测为-6.5/-5.0/-3.2亿元（前值为-3.5/-2.4/1.6亿元）。

分部估值法下，给予公司2022年SaaS业务15xPS估值，精准营销业务10xPE估值，对应目标价为13港元，维持“买入”评级。