东方证券-润丰股份-301035-海外登记不停歇，中国制剂闯世界-220118

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润丰股份是国内稀缺的全球化布局的非专利农药制剂龙头企业，在海外拥有自主制剂产品销售能力，掌握全球农化产业链高价值环节，未来成长空间大：全球领先的成本竞争力：公司成本竞争力体现在生产和渠道两个方面。

在生产端，我国完整高效的农药供应链赋予公司先天成本优势，公司作为我国农化出口第一也具有更强的议价能力。

渠道端的成本优势更为突出，一方面公司基于自身丰富且产品力强的登记证储备，通过登记开放授权的方式让海外农化同行为自己导流。

另一方面，公司在70多个国家开展业务，在复杂国际环境下打造了高效决策和精细化管理能力，know-how很强。

渠道端的成本优势赋予了公司低毛利高净利高周转的特点；无需追求高毛利率，而是以开放合作的方式来提升流量。

当今各行各业获客成本不断提升需要烧钱买流量的大环境下，公司不仅流量不断还能持续变现。

稀缺的海外登记证资源：公司已拥有3000多个海外登记证并在持续增加中。

海外登记因国情等差异具有周期长、投入大的难点，例如巴西登记周期可达5年以上，单个品类投入可达数十万美元。

时间与金钱的高成本是拥有丰富登记证企业的强有力壁垒。

同时公司在登记决策上的高效率使得自身登记储备品类丰富，而且产品力强，能够更高效地适应瞬息万变的病虫害及农户需求偏好，推动其开放授权和轻架构模式的持续运转并带来品牌露出。

成长空间巨大：全球农化终端制剂市场规模达近700亿美元，公司全球市占率不到2%，而且在其目前最主要深耕的南美市场的市占率也不到4%（作物用农药口径，2019年），发展远未到瓶颈；近年公司营收及归母净利润CAGR达到20%，高于全球农化市场约5%增速。

未来公司登记证和渠道储备的规模效应体现，并且能够抓住全球农化利益链重塑带来的结构性增长机会，成长空间和动能大！盈利预测与投资建议我们预测21-23年润丰股份每股收益为2.78、3.43和4.21元。

按照可比公司22年26倍市盈率，首次覆盖给予目标价89.18元和买入评级。

风险提示原材料和海运价格波动风险；登记证获取及渠道开拓进度不及预期；海外经营的不确定性风险。