中信证券-物流和出行服务行业12月航空机场运营数据跟踪：需求环比回升，或为出行最后寒冬-220118

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12月民航旅客发送量较2019年降49.1%，但需求环比恢复，国航/南航/东航国内线客座率较2019年同期下降15.1~21.7pcts，预计2022Q1行业需求或持续承压，但Q2有望迎来快速恢复。

B737Max复飞不改我们“十四五”运力增速降至5%~6%的预测，2022~23年增速或仅2%~3%。

《规划》预计2019~25年行业需求CAGR5.9%，2022Q2国际线松动或仍为大概率事件，若需求快速恢复，供给错配有望释放票价弹性。

受益于需求恢复和产能利用率回升，三大航2023~24年净利率或升至5%~10%，继续推荐三大航和吉祥航空，同时推荐借成本优势逆势扩张、成长确定性强的春秋航空。

随国际线开放机场免税价值或回归，建议关注重组后迎来非航业务双向发展的上海机场，以及产能空间打开，商业消费迎高成长的白云机场和或将受益于国际客流恢复推动国门价值回归的北京首都机场。

▍12月经营数据环比改善，目前多地出现Omicron病例，预计2022Q1防控压力较大，行业短期业绩或继续承压。

受陕西、浙江、广东等地疫情波动影响，12月上市航司经营数据较2019年同期出现较大降幅，但随中下旬疫情局势趋缓，出行需求环比11月明显恢复。

12月国航/南航/东航国内线ASK较2019年同期-33.0%/-25.9%/-23.8%、环比+31.5%/+25.9%/+11.9%，客座率较2019年同期-15.1~-21.7pcts、环比+0.6~+4.0pcts。

12月春秋/吉祥国内线ASK、客座率较2019年同期+30.3%/-10.8%、-15.7pcts/-17.1pcts，其中吉祥受益于开展“客改货”业务，AFTK总比增287.5%。

目前天津、河南、广州等地出现奥密克戎病例，临近春运和冬奥，疫情防控压力较大，叠加3月“两会”期间或有安全保障要求，我们预计2022Q1行业整体需求持续偏弱，短期业绩继续承压。

▍预计2022年国内线客运量有望恢复至2019年90%左右水平，民航工作会议指出力争行业扭亏增盈，2022Q2国内线需求或快速反弹。

2021年民航旅客发送量4.4亿人次，较2019年降33.3%，其中12月旅客发送量约2700万人次，较2019年同期降幅49.1%，其中国内线运输量降幅约为42.1%。

12月航班量呈现逐周回升态势，或受益于疫情局势趋缓和年末节假日刺激，2022年1.03~1.09一周航班量同比降幅收窄至16.5%，执飞率恢复至64.1%。

全国民航工作会议指出2022年度旅客运输量目标5.7亿人次，恢复至2019年的85%，在疫情不出现反复波动的情况下，力争实现行业整体扭亏增盈。

我们测算2022年国内线客运量有望恢复至2019年90%左右水平。

预计2022Q2在疫情、大型活动等影响出清后，或有可能复制2021Q2国内线需求快速反弹的趋势，航司有望迎来业绩拐点。

▍B737Max或在2022Q1复飞，预计2019~25年旅客运输量cagr为5.9%、“十四五”运力增速5%~6%，若需求快速恢复有望充分释放票价弹性。

12月上市航司合计净引进14架飞机，若不考虑国产ARJ21，三大航2021年净引入飞机88架。

1月9日海航的1架737Max完成了首次境内复飞尝试，我们预测2022Q1国内正式复飞是大概率事件。

但考虑到各航司短期内经营承压，引进飞机意愿偏弱，且可通过调整退出或续租的飞机规模动态调整机队，我们维持“十四五”期间飞机引进增速5%~6%的判断，其中2022年增速或2%~3%。

《“十四五”民用航空发展规划》（以下简称《规划》）指出2019~25年旅客运输量cagr达5.9%，若需求快速恢复则RPK与ASK增速差会转正并迅速扩大，在票价市场化改革持续推进背景下，票价弹性将充分释放，预计将提升航司的盈利水平。

▍2021年白云机场吞吐量第一，12月上市机场表现分化，随国门打开机场免税价值有望回归，2025年上机或实现免税销售额500亿元。

12月上市机场表现分化，上海机场/白云机场受到当地疫情波动影响，国内线旅客吞吐量进一步环比下滑26.7%/14.0%，较2019年同期下降54.7%/47.2%，首都/深圳/美兰机场国内旅客吞吐量较2019年同期下降67.0%/28.2%/35.7%（美兰口径为总旅客吞吐量），环比提升71.3%/12.0%/33.7%，白云机场2021年吞吐量第一。

若新变异病株病例多为轻症，随着疫苗普及和特效药陆续上市，疫情防控或迎来常态化转变，2022Q2国际线有望迎来松动。

若出入境旅客恢复，将带来机场免税价值回归，上机资产重组落地后有望化解同业竞争问题，实现浦东和虹桥两场的资源协调共享、非航业务双向发展。

我们预计2025年上机或实现500亿免税销售，对应综合扣点率15%，若迎来免税合同重签，则具备较大的业绩弹性。

▍风险因素：民航需求不及预期；油汇影响超预期；疫情影响超预期；与免税经营商谈判不及预期；市内店政策分流超预期。

▍投资策略：12月民航旅客发送量较2019年同期降约49.1%，三大航国内线客座率较2019年同期下降15.1~21.7pcts，临近春运和冬奥，疫情防控压力较大，3月“两会”期间或有安全保障要求，预计2022Q1行业整体需求或持续偏弱，但随扰动出清，2022Q2国内线需求或快速反弹。

《规划》预计2019~25年民航客运量CAGR5.9%，而“十四五”运力增速或降至5%~6%，2022年或仅2%~3%。

2022Q2国际线松动或仍是大概率事件，若需求快速恢复，供给错配有望释放票价弹性，航司盈利水平将显著提升。

预计受压制需求快速恢复和产能利用率上升的驱动，三大航2023~2024年净利率或升至5%~10%高位，继续推荐三大航和吉祥航空，以及成本优势明显、疫情下逆势扩张、成长确定性强的春秋航空。

随国际线开放机场免税价值或回归，建议关注重组后或迎来非航业务双向发展的上海机场，产能空间打开、商业消费迎高成长的白云机场和或将受益于国际客流恢复推动国门价值回归的北京首都机场。