山西证券-利率债周报：交易降息并非“一锤子买卖”-220116

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债市回顾：利率曲线重新下降。

10Y国债利率重新回到2.8%之下。

我们曾提到，随着上周末疫情在国内传播范围有所扩大，利率或有所下降。

本周，金融数据和通胀数据公布，基本在市场主流预期内，对市场影响不大。

降息的预期开始发酵，市场情绪较上周有所好转。

从曲线形态看，国债利率曲线斜率变陡，短端利率下降幅度大于长端，而国开债曲线依然是5Y附近下降幅度较大。

资金面来看，随着春节临近，资金利率有所上行。

同时，地方债开始发行，今年地方债发行前置，或对节前资金面产生扰动。

下周包含了MLF续作、新一期LPR利率公布，四季度经济数据公布等重要信息，是春节假期前消息较为集中的一周，重点关注LPR利率公布前公开市场操作利率是否下降。

债市策略：降息取决于高层稳增长意愿，我们认为是大概率事件。

我们曾在此前LPR利率调降的点评中提示，如果LPR利率进一步下降，需要MLF利率的调降进行引导。

因为20日是新一期LPR利率公布日，因此近期调降公开市场操作利率的预期再度升温。

近期政策纠偏下，经济基本面确实在向偏好的方向发展，并且“金融底”一致预期基本形成。

市场对2019年4月和2020年5月情形重演较为担心，虽然这两个时点的宏观环境与当前较为相像，但利率的上升都主要源于货币政策超预期停止放松。

所以，后续利率走势更多要取决于高层稳增长意愿以及对货币政策在稳增长过程中的定位。

我们的观点是，至少从目前看，除了基建，稳增长的主要抓手均受制于政策大方向和宏观大环境。

如房地产的放松仍需在“房住不炒”的框架内，消费和服务业受制于收入和疫情等。

在这种情况下，要企业或居民自发扩张需求，改变预期，金融机构负债端的利率调降仍然是必需。

随着美联储加速收紧，且今年下半年是国内将有重要会议召开，稳增长紧迫性提高，降息的时间窗口越来越小。

所以，降息宜急不宜缓。

根据此前降息经验，一旦降息开启，小幅或一次性降息的概率都比较低。

目前一季度降息几乎成为一致预期，分歧在于是在节前还是节后，降息的幅度大小。

从时点来说，节前降息有一定可能性，但上半年大概率不止一次降息。

从幅度来看，首次降息降5bp和10bp的可能性都有，但我们认为最终公开市场操作利率降息幅度大概率在10bp之上。

如果认为目前10Y利率水平在2.8%附近包含了一部分降息预期，那么最终10Y利率的可能在此水平上继续下降5-10bp。

短期多空因素交织，操作难度加大。

从短期波段的角度来考虑，当前点位操作难度较大，节前降息能否落地是短期利率变化的关键，但也有即使降息但幅度不及预期的风险。

除关注是否降息外，节前资金面大概率波动加大，同时地方债发行前置，也对节前资金面偏空。

但随着疫情范围进一步扩大，且各地防疫措施趋严，或降低一季度经济增速预期，对债市偏多。

因此目前债市多空预期均有，当前点位在降息预期下也处于中性。

建议维持中性策略，暂不盲动，若资金面波动加大，节前可适当降低杠杆。

风险提示1、降息落空或幅度不及预期；2、地方债前置发行扰动资金面；3、经济数据好于预期；4、节前资金利率波动。