浦银国际-12月中国宏观数据点评：整体经济延续扩张，需关注小企业利润承压和疫情反弹的影响-220104

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制造业保持扩张趋势，非制造业扩张趋稳。

12月，制造业PMI环比上升0.2个百分点至50.3%，高于市场预期（50.0%），连续2个月处于荣枯线以上。

经计算，制造业PMI同比增速从前期的8.4%降至12月的6.7%，降幅（1.7个百分点）较前期（2.2个百分点）有所收窄，同比增速的下行斜率略有平缓。

展望未来，低基数效应将在2022年1月降至最低，随之陡然上升的高基数将带动制造业PMI同比增速曲线继续下探。

12月，服务业商务活动指数上升0.9个百分点至52.0%，建筑业商务活动指数下降2.8个百分点至56.3%，两者综合影响下非制造业PMI较前期回升0.4个百分点至52.7%，高于市场预期（52.0%）。

不同规模制造业企业复苏分化，大中型企业扩张向好、小型企业持续收缩。

12月，大型企业PMI上升1.1个百分点至51.3%，为5个月以来新高；中型企业PMI微升0.1个百分点至51.3%，连续2个月处于荣枯线上；小型企业PMI下降2.0个百分点至46.5%，收缩趋势较明显。

我们认为，小型企业PMI持续收缩的原因出自生产端，因利润空间压缩导致的生产放缓。

利润空间压缩导致小型企业生产放缓。

12月，小型企业生产指数从前期的48.8%降至45.6%，为2020年3月以来的最低值。

我们认为，小型企业生产放缓的主要原因来自利润空间的下降。

虽然商品价格已从高位回落，但是不同规模企业的购进价格变动并非一致：所有类型企业的购进价格指数在12月都出现下降，但小型企业仍处于荣枯线上。

这意味着，在出厂价格指数（48.2%）跌破荣枯线的情况下，购进价格环比仍在上涨，导致小型企业的利润空间压缩和生产放缓。

我们认为，当前情况不会持续，商品价格回落将带动小型企业的购进价格指数继续下行，利润空间将有所恢复。

整体需求疲软的背景下，竞争力弱导致小企业新订单指数明显回落。

12月，小型企业新订单指数和积压订单指数分别为44.2%和43.2%，相较于11月，前者下降3.4个百分点、后者则上升1.4个百分点。

新订单和积压订单指数的反向变动大概率指向，利润空间压缩导致的生产放缓带动积压订单指数上升，需求疲软的背景下小企业竞争力弱导致新订单指数明显回落。

“保供稳价”政策指导下，增库存趋势明显。

12月，制造业采购量指数从前期的50.2%升至50.8%，连续2个月处于荣枯线以上。

受采购上升的影响，制造业原材料库存指数从前期的47.7%升至12月的49.2%，为2018年5月以来新高。

12月，产成品库存指数上升0.6个百分点至48.5%，为今年2月以来新高。

根据我们的报告（《11月中国宏观数据点评——成本压力暂时拉低工业企业利润，增库存趋势仍未见顶》），制造业增库存趋势强劲，但库存销售比的回落幅度并不大，我们认为需关注增库存趋势下需求的恢复速度。

展望未来，疫情反弹导致非制造业的不确定性大于制造业。

12月，制造业业务活动预期指数（54.3%）较前期上升0.5个百分点，而非制造业生产经营活动预期指数则下滑0.9个百分点至57.3%，我们认为这反映出对目前疫情反弹冲击非制造业（尤其是服务业）的担忧。

考虑到2021年中国已多次实现短时间稳控疫情，我们预计此轮疫情反弹的影响不会持续太久。

但是，此轮疫情的发生时点特殊，预计大概率将影响春节前的出行和消费，对服务业的影响值得持续关注。