国金证券-固定收益专题报告：四季度央行调查问卷解读，信贷疲弱，宽松预期升温-220105

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基本结论近期，人民银行发布四季度针对企业家、银行家和城镇储户的三份例行调查问卷报告，我们对此解读如下。

信贷疲弱，宏观经济热度指数继续回落。

四季度以来国内经济仍面临下行压力，四季度企业家和银行家的宏观经济热度指数均下降，较三季度分别下降了2.5个百分点和3.3个百分点。

由于企业家和银行家宏观经济热度指数与名义GDP增速具有较好的协同性，四季度GDP增速可能继续回落。

在12月央行全面降准和调降LPR的影响下，下季度银行家的宏观经济热度预期指数环比上升，明年一季度国内经济热度大概率向好。

企业家：经营状况回暖，盈利能力上升。

四季度，企业经营指数和盈利指数均回升，其中盈利指数上行幅度更大，表明在保供稳价、助企纾困的政策引导下，企业成本压力有所缓解。

出口订单指数回落，国内订单指数上升，表明国外需求继续放缓，国内需求小幅改善。

银行家：贷款总需求继续回落，房地产贷款降幅减小。

四季度以来实体经济信贷需求继续回落，但整体降幅有所减小，其中，基建贷款和地产下行幅度居前。

银行业景气指数和盈利指数四季度表现分化，盈利指数下降与信贷总需求回落有关。

收入感受有所改善，消费意愿上升。

四季度居民收入感受指数和收入信心指数环比均有所回升，可能受到年终奖金季的积极影响，收入信心指数季节性回调至50%。

四季度就业预期指数环比下降，未来在疫情侵扰下，就业恢复速度可能较为缓慢。

居民消费和储蓄意愿有所上升，而投资意愿下降。

四季度法定节假日及“双十一”网络购物节带动居民消费，而年末病毒变株袭来，资本市场波动较大使得居民更偏向于储蓄。

通胀：上游通胀依旧高企，居民端通胀预期上升。

在“保供稳价”政策的影响下，四季度原材料购进价格感受指数和产品销售价格感受指数双双回落，但依旧处于历史高位。

居民对当前通胀感受变强，可能与季节性因素有关，与当前低基数效应下CPI增速上行幅度较大相印证。

货币政策感受：宽松预期升温。

四季度银行家货币政策感受指数环比略微下降，但仍高于2021年一、二季度。

对于下个季度，货币政策感受预期指数为58.9%，高于本季4.8个百分点，市场对货币政策宽松预期较高。

总结：结合央行三季度调查问卷看，宏观经济热度指数回落，通胀预期增强，银行贷款需求疲弱，企业经营状况回暖，居民的收入信心和消费意愿回升，经济复苏波动较大。

对于债市而言，当前经济下行背景下基本面因素仍利多债市，未来需持续关注央行降息时点和疫情反复情况。

历史数据显示贷款需求指数与货币政策感受指数的差和10年期国债收益率走势表现出较好的一致性，从贷款在货币环境下的实际需求来看，未来利率下行空间仍存。

我们维持一季度看多的立场不变，但利率的下行空间需要降息政策打开。

由于一月银行信贷开门红的关系，我们预计2月降息靴子落地的概率会略高于1月。

而对于市场高度关注的1月信贷情况，建议关注票据市场，从票据利率的变化中寻找线索。

风险提示：疫情不确定性；货币政策调整不及预期；通胀上行压力超预期。