国盛证券-2021地方债回顾与2022年展望：规模、投向与效果-220105

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“开正门、堵偏门”是地方债改革方向，经济下行压力之下22年地方债需要发挥更大作用。

那么回看21年地方债，有哪些关注点和启示，21年地方债代表的“开正门”幅度可能有多大，对基建投资的拉动作用如何，地方债发行节奏如何。

本文将对这些问题给出分析回答。

五个维度回顾2021年地方政府债发行。

1）发行：21年地方债累计发行7.48万亿，净融资4.81万亿。

其中新增一般债7832亿元，专项债3.58万亿元，完成度略低于年初8200亿元和3.65万亿的预算。

同时置换隐债的再融资债累计发行8970亿元，另外，财政资金用于偿还债务的规模预计在4000亿元左右（粗略估算方法：4.81=0.78+3.58+0.89-0.44）。

分省来看，广东、山东和河北地方债发行规模最高。

久期方面有所缩短，2021年地方债加权平均期限11.9年，较2020年缩短2.7年。

2）限额：新增地方债额度当年基本用完，此前累计未使用限额预计在3万亿左右。

21年地方债发行了74827亿元，其中新增一般债7832亿元，新增专项债35805亿元。

2021年全年新增限额基本使用完毕，总剩余1063亿元。

但考虑到此前累计未使用情况，当前地方债余额与限额差依然在3万亿元左右，但集中于广东、北京、上海、浙江等少数经济发达省份。

3）投向：继续以基建为主，保障房占比提升明显。

专项债投向基建的比例为59%，较20年下降了12个百分点。

这主要是由于保障房、安置房与棚改对基建的分流效应。

20年专项债投向保障房和棚改的占比仅为1%，而21年该项目占比大幅度增长到16%。

4）城投承接情况：21年全国共有823家发债城投或其子公司承接2021年度地方专项债资金，共涉及本期566只专项债6061亿元。

5）再融资债置换隐债情况：全年置换隐债再融资债累计发行8970亿元，其中建制区县置换6000亿元左右，发达地区全域无隐债置换近3000亿元。

8月前主要为置换建制区县隐债，9月后广东和北京置换隐债，配合全域无隐债计划。

22年地方债发行展望：1）我们预计22年地方政府债净供给规模预计在5.35万亿左右。

22年新增地方一般债规模预计为8500亿元左右，与21年基本持平。

为了更好发挥稳增长作用，22年专项债规模预计也将维持一定的力度，但同时各地显性债务率已经不低，全国范围内预计地方政府显性债务率在21年底已经超过100%，因而额度可能不会大幅度增长。

我们预计22年新增专项债发行规模预计为3.5万亿。

22年新增置换隐债再融资债规模预计将达到1万亿左右。

2）地方债发行节奏前置，当前地方债公告Q1计划发行8003亿。

当前财政部已经提前下达了22年专项债额度1.46万亿，并要求“早发行、早使用”。

从已经公布发行计划的11个省市发行计划来看，1季度将合计发行地方债8003亿元。

考虑到这11个省市21年地方债发行量只能占到全国的31%，随着各地逐步披露发行计划，预计1季度地方债发行规模可能在1万亿左右。

3）专项债资金投向基建比例将趋升，将增加对“十四五”重点项目和保障房建设的支持。

由于稳增长压力较大，专项债投向基建的比例预计会小幅上升，这包括城乡冷链物流、市政和园区基建以及纳入“十四五”的规划的重大项目。

在12月16日的国务院政策例行吹风会上，财政部官员表示保障性安居工程也是22年专项债的重点支持方向。

4）22年地方债将直接拉动基建投资1.9个百分点左右，间接拉动效果取决于城投有息债务配合。

22年一般债和专项债投向基建的比例会上升，并给基建带来增量资金。

再融资债券置换隐债会缓解地方政府还本付息的压力。

估算显示22年地方政府债券投向基建资金的将较21年增加3525亿元，这将直接拉动基建投资1.9个百分点左右。

而间接拉动效果取决于配套资金情况。

风险提示：再融资债券发行规模不及预期；专项债投向基建比例低于预期。