山西证券-2022年证券行业年度策略：围绕财富管理和机构业务，券商配置价值提升-211231

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投资要点：财富管理助力共同富裕目标。

共同富裕具有“普惠性”，主要面向大众客户。

通过资本市场持续优化金融产品和服务供给，拓宽居民财产性收入，是增加存量财富、扩大中等收入群体的关键路径。

我国人均GDP已经超过1万美元，将迎来个人资产从实物资产向金融资产转变的高峰，加上我国拥有全世界规模最大、最具成长性的中等收入群体，面向大众客户的财富管理业务或将成为蓝海领域。

机构化趋势带动机构服务业务。

截至2021年三季度末，公募基金、私募基金规模分别为23.9万亿元、19.65万亿元，较2020年末分别增长20%和16%，在资管业务总规模中所占比重为36%和30%。

券商与机构展开多元合作，资管机构向券商提供金融产品，也是券商重要的融券来源；券商则向资管机构提供研究服务、托管外包服务、以及结算服务，多渠道实现收入。

2021年行业回顾：行业增速放缓，上市券商保持高增长，头部券商ROE领先。

2021年前三季度，全行业营业收入3,663.57亿元，同比+7%，其中仅投行业务收入同比下滑4%；实现净利润1,439.79亿元，同比增长8.5%。

上市券商营业收入同比+22.6%，归母净利润同比+22.9%，主营业务全面增长。

ROE居前的上市券商为中信建投、中金公司、国信证券、中信证券和兴业证券，分别为11.38%、10.31%、10.00%、9.34%、9.03%。

投资策略：预计2022年营业收入5201.6亿元，同比+10.7%；净利润2028.62亿元，同比+13.6%；净利润率39%。

围绕轻资产优势业务布局，是我们在当前时点的主要投资方向。

资本市场深化改革支持宏观经济转型、服务国家战略目标，同时证券行业也充分受益于实体经济蕴含的广阔业务机会。

当前自营业务仍是多数券商的主要业绩驱动，但其高贝塔、强周期与杠杆属性，也是券商业绩分化、波动的主因。

而轻资产业务风险相对低、对资本制约小，有助于熨平业绩波动，在估值上也更受市场青睐。

财富管理业务和机构业务天花板高，业务空间更为广阔。

证券公司对客业务主要包括投行业务、财富管理和机构业务，由于各券商的资源禀赋不同，其业务布局呈现出一定的差异化。

整体而言，头部券商具有先发优势、全面布局、整体领先并形成非均衡优势，中小券商后发跟进、守住基本盘并打造区域优势或细分优势。

投行业务受监管政策影响较多，呈现周期性变化，发行效率的快速提升将逐步导致企业客户存量竞争，相较而言，财富管理业务和机构业务天花板更高，业务空间更为广阔。

站在当前时点，我们提出两条投资主线：一是，立足共同富裕远景目标，重申财富管理业务蓝海领域，关注大财富管理产业链上先发布局的券商。

建议关注资产管理配置能力领先以及平台服务能力一流的券商，包括中信证券、东方财富、东方证券、兴业证券等。

二是，立足投资者机构化趋势深化，优选机构服务能力强、机构业务占比高的券商。

机构服务能力集中体现为投研服务能力、销售能力、交易能力、托管结算能力等，建议关注中信证券、东方证券、兴业证券、招商证券等。

风险提示：二级市场大幅下滑；疫情影响超出预期；政策推行不及预期。