中泰证券-2021年信用债市场复盘-220101

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一级发行规模回暖，但净融资规模缩减。

2021年信用债发行量总计12.54万亿元，较去年增加0.73万亿元，净融资额2.00万亿元，较去年减少1.01万亿元。

受今年信用债到期偿付压力高于去年（总偿还量同比增加19.74%），叠加2020年净融资额高基数的影响，2021年信用债发行规模回升而净融资规模缩减。

高等级信用债净融资规模回落。

2021年，AAA、AA+和AA级主体信用债净融资分别为0.64万亿元、0.99万亿元、0.60万亿元，其中，AAA和AA级主体净融资规模分别同比下降0.95万亿元和0.08万亿元，AA+级主体净融资规模同比增加0.09万亿元。

信用债融资结构分化。

2021年城投债净融资额为2.30万亿元，较去年增加0.15万亿元；产业债净融资额为-0.30万亿元，较去年减少1.16万亿元。

城投债方面，多数省市城投债净融资额为正，其中江苏、浙江、山东净融资额超过2000亿元，四川、湖南、广东、江西4个省市净融资额超过1000亿元；宁夏、内蒙古、黑龙江、甘肃、辽宁和天津6个省市净融资额为负。

产业债方面，净融资规模大于100亿元的行业有公用事业、综合、交通运输和建筑装饰。

民营企业债券融资困难。

2021年，国有企业信用债发行规模为6.16万亿元，净融资额为0.17万亿元，分别同比下降0.19万亿元和0.90万亿元；民营企业信用债发行规模为0.64万亿元，净融资额为-0.49万亿元，分别同比下降0.22万亿元和0.27万亿元，维持净流出趋势。

二级收益率整体下行。

2021年12月31日，1年期AAA、AA+、AA中短票收益率分别为2.75%、2.87%和3.00%，较年初下降35BP、54BP和83BP。

各等级城投债收益率整体下行，低等级回落幅度较小。

12月31日，3年期AAA、AA+、AA和AA(2)城投债收益率分别为2.93%、3.08%、3.33%和3.64%，较年初分别下行61BP、70BP、79BP和93BP，3年期AA-城投债收益率为5.84%，较今年年初下降22BP。

信用利差有所收窄。

不同等级中票信用利差在上半年逐步收窄后低位震荡，较年初而言，中高等级中票信用利差收窄幅度较为明显。

2021年12月31日，3年期AAA、AA+、AA等级中票信用利差分别34BP、56BP和109BP，较今年年初收窄11BP、35BP和21BP，分别位于20%、22%和60%历史分位数水平。

城投利差区域分化明显。

广东、湖南、江西和四川AAA级城投利差均处于较低历史分位数，分别处于13%、15%、16%、19%水平。

山西、云南、天津等省市AAA级城投债利差处于较高历史分位，皆高于95%。

行业利差方面，各行业AAA级产业债利差处于较低分位水平。

风险提示：1）市场流动性收紧；2）融资政策收紧；3）信用风险超预期。