红塔证券-白酒行业复盘与“新周期”-211231

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白酒行业周期与宏观数据共振1、不同阶段里，白酒行业周期与不同的宏观指标产生共振，但2015年以后指标失灵。

2、从历史来看，房地产投资与白酒周期的共振最明显，然而有些时期会滞后1-2年。

3、白酒行业在某阶段滞后于宏观经济指标，主要系厂商对终端需求反馈不敏感，而经销商的“羊群效应”导致库存周期后移，此时厂商收入未反映出终端的实际供需。

本轮白酒新周期“新”在何处？2015年以后白酒行业表现脱离宏观经济指标是为何？2015年后白酒表现有些脱离宏观指标，主要系消费群体演变为商务和大众消费，周期性较弱，且主要驱动力——消费升级是一个缓慢向上的过程。

新周期表现：1、周期性弱化：1992年以来的调整/繁荣时期在6-7年，但本轮经过5年的调整后，行业表现相对平稳（剔除2020年疫情影响）；2、未来量缩价增会是常态，价格竞争成为主导，名优酒纷纷卡位升级价格带；3、上轮：消费群体扩大→量增，本轮：消费升级→喝好酒+提价潮→结构优化；4、高端白酒的价格呈螺旋式上涨且传导速度加快，整体档位带的价格上移，千元价格带放量可期；5、原来的库存周期对行业景气的解释度减弱，批价的解释度增强；6、行业份额向骨干企业和优势品牌集中，且国企改革强化头部效应，行业分化愈加明显。

投资建议2022年白酒周期的景气度延续，涨价提振业绩，把握结构性机会。

1、首选高端：贵州茅台、五粮液、泸州老窖。

高端白酒的竞争格局稳定，需求韧性强，叠加提价传导预期，是底仓配置首选标的。

2、优选高弹性次高端：山西汾酒、古井贡酒、酒鬼酒。

飞天打开价格天花板，次高端白酒的价格带上移，次高端扩容势头强劲。

山西汾酒、古井贡酒、酒鬼酒处于全国化扩张，销售、管理、渠道等内生势能逐步强化，业绩超过市场预期的可能性较大。

3、关注基本面边际改善标的：洋河股份、水井坊、顺鑫农业等。

洋河股份股权激励落地，且产品升级较为顺利，由导入期进入成熟放量期；水井坊实施员工持股计划，高端化有序推进，核心市场拓展空间大；顺鑫农业受益于提价效应，房地产剥离在即，边际改善可期。