浙商证券-方达控股-1521.HK-点评报告：一体化再加速，性价比极高-211230

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报告导读2021年12月30日，方达控股发布公告拟以7600万美金对价收购Experimur，预计2022年1月10日并表。

我们认为随着海外收购的不断加速及国内自建产能的逐渐投入使用，2022年公司将成为同时服务中美的临床前一体化CXO，在高端服务能力、技术平台布局、国际化拓展及规避可能的国际关系风险上具有较强优势。

公司2022年经调整利润或超4500万美金，对应PE23倍，具有较高性价比，推荐“买入”。

投资要点事件：7600万美金收购美临床前公司，北美毒理安评产能翻倍2021年12月30日，方达控股发布公告拟以最高7600万美元对价收购Experimur，截至2021.07.30的12个月，目标公司实现收入1450万美元，滚动经调整纯利481.8万美金，对应PE15.8倍，预计2022年1月中并表。

目标公司Experimur是一家在美国伊利诺伊州成立的超20年的毒理安评CRO公司，具有GLP资质及较强、较完整的毒理安评能力。

其已成功完成数千项符合GLP标准的研究项目。

其经验涉及从啮齿动物到灵长类动物的发育、生殖和神经毒性，以及一般毒理学，包括亚慢性、慢性和急性研究等。

此次收购Experimur将令公司北美的毒理学及安全性评价运营规模增长约一倍，同时与现有业务实现协同价值，为客户提供更全面的药物发现和开发服务。

如何看待不断进行的海外临床前收购？2021年公司在北美临床前板块进行了两笔重要收购，分别为2021年6月28日公告的收购西海岸ADME公司Quintara及本次收购的Experimur。

本次收购是公司上市以来第8笔收购，也是最大一笔收购。

我们认为，临床前业务在岸属性较强，本次收购的公司拥有的灵长类及啮齿类动物房将部分实现公司在北美大小实验动物自主可控，快速增强北美服务能力并扩大影响力。

如何看待内生和并购的增长？我们认为，相较于自建毒理学产能设施可能带来的2-3年以上的设施建造、客户积累、GLP资质的获得，对于美国较成熟市场，并购是快速补充优质产能，扩大公司体量的重要手段。

本次收购基于合理对价基础上，将原有主要产能——Concord临床前能力翻倍。

而公司较强的收购管理经验以及可能的股权激励覆盖有望促进与目标公司的快速、有效整合。

我们认为，在公司的长期发展过程中，北美地区的并购是重要发展策略之一，我们建议结合并购看增长，关注公司长期技术能力的搭建、规模的扩大、影响力的增强。

看时势，由美国至中国的发展路径是公司的独特优势我们发现近年来国内CRO公司在不断布局海外产能，迅速切入海外供应链、补充技术能力、规避国际关系风险，这也同时是方达控股自成立以来深耕美国的优势。

公司于2001年成立于美国，2014年被泰格医药控股，逐渐在国内市场发力。

公司扎根最大的两个CRO服务市场，在美布局Local-for-Local高端服务及补充技术平台，在国内利用工程师红利及快速增长的市场红利加强一体化服务能力。

我们看好公司中美齐头并进的一体化布局、前店后场的协作模式、较好的海外大客户服务基础及母公司泰格医药在国内可能带来的新业务助推作用。

尤其在当今不稳定国际关系下，海外产能的拓展及在美深耕的历史是公司规避风险的重要手段。

本土产能逐渐落地，中美一体化布局即将启航公司在产能方面，除去北美的收购及扩产外，中国区CMC、大分子生物分析业务等产能拓展加速，安全和毒理学、中心实验室也在建设中。

公司中国区将由2020年底18.4万平方英尺的产能增加至2022Q1的36.5万平方英尺。

新药发现实验室（二期）已经于2021年12月1日正式投入运营。

该实验室总面积1,660平方米，建有10个标准药化实验室，100台通风橱及配套的分析检测实验室，整体新药发现服务能力将提升约50%。

21.5万平方英尺的苏州安评中心也将于2022Q1正式投入使用，方达控股中美一体化布局即将启航。

盈利预测及估值鉴于公司中报的超预期表现，我们上调2021年度盈利预测，2021-2023年净利润2109万、3149万及5299万美元，对应2021年12月30日收盘价经调整PE分别为52、34及21倍。

其中包括Quintara及Experimur的收购可能带来的2021-2023年250万、1100万及1300万美金并表（参考公司历史数据及较稳定的行业增长）。

我们预测，2021-2023年经调整净利润（扣除股权激励、收购分摊及公允价值波动的影响）约为3200万、4500万及6400万美金，同比增长57%，41%及42%，对应2021年12月30日收盘价经调整PE分别为34、23、17倍。

我们认为公司将逐渐进入一体化CXO服务平台业绩兑现期，技术能力、管理能力、产能配备已基本完成，未来具有较强业绩弹性。

参考CXO可比公司平均估值及公司中美双服务稀缺性，维持“买入”评级。

风险提示新增固定资产折旧、股权激励、新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑。