上海证券-心动公司-2400.HK-加码自研，放眼未来，看好TapTap用户成长及变现潜力-211015

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主要观点TapTap的竞争优势：分发能力强，社区活跃高“无联运、不分成”是TapTap与传统渠道形成差异化竞争的根本原因，此外，TapTap还具备两大竞争优势：1、TapTap的分发能力大幅超出传统渠道。

按照人均游戏分发量计算，TapTap的分发量约为B站的1.3倍，约为小米的2.2倍，处于行业领先水平；2、TapTap已经成长为国内影响力最大的手游社区及评分平台。

从用户粘性看，TapTap的各类指标完全超脱了传统渠道工具类软件的定位，成为了手游细分赛道中稀缺且领先的社区类应用。

TapTap的评分已经成为评价手游质量的重要参考，叠加良好的社区用户沉淀及广泛的游戏厂商入驻，TapTap已经构建了较为坚实的行业竞争壁垒。

TapTap的发展潜力：看好用户增长及多元化商业变现从用户规模看，TapTap在手游市场的地位有望比拟Steam之于PC游戏，以Steam的用户渗透率计算，TapTap在国内的潜在用户规模近亿，仍有着2.8倍的广阔增长空间。

更多优质自研游戏及独家内容的丰富有望加速用户增长过程。

而TapTap海外版在推出后一直保持着高速增长态势，上半年MAU已增长至1318.3万，同比增长484.4%，超市场预期。

从商业变现看，此前平台保守的广告展示策略以及高质量的用户水平两相叠加，使得平台广告位的性价比十分突出，新增加的广告位能够得到市场的快速消化吸收，未来几年公司广告变现水平有望持续提升。

功能不断丰富的开发者服务TDS已经得到了不少开发商的认可，未来有望借此实现多元化变现。

游戏业务：产品线多元化，持续加码自研游戏公司游戏业务与TapTap平台运营的协同效应良好。

公司大力加码研发投入，优质自研内容的增加有助于帮助TapTap实现快速发展，反过来TapTap的用户及数据积累也有望反哺游戏业务，提升研发成功率。

公司目前有6款自研基本处于测试阶段，这批游戏上线后公司游戏业务收入有望实现显著增长。

投资建议预计公司2021-2023年营业收入分别为29.24/40.19/55.99亿元，同比增长2.70%/37.43%/39.32%。

研发团队扩张叠加新产品暂未上线使得公司短期业绩承压，预计2023年首批新游戏上线后公司将恢复盈利。

从长期来看，公司是国内少有的集研发、发行、渠道全产业链为一体的平台型游戏公司，TapTap作为细分赛道领军者，其用户规模及商业化变现水平均有可观的增长空间。

按照SOTP法估值，给予公司2023年远期535亿港元目标市值，初次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示用户增长低于预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期、未来新游戏表现不及预期、政策风险。