国金证券-宇瞳光学-300790-车载镜头进展顺利，预计2022年快速放量-211227

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投资逻辑安防行业进入去库存周期，景气度边际趋弱。

1）从存货绝对值来看，2021年Q3海康威视存货达191亿元、同增71%、环增26%，大华股份存货达83亿元、同增62%、环增13%。

从存货与营业成本的比值来看，海康威视、大华股份存货与营业成本的比值达164%、171%，同比、环比大幅攀升。

2）从存货明细来看，2021年H1海康威视存货中存货商品、原材料同增57%、35%，大华股份存货中存货商品、原材料同增61%、89%。

3）我们认为安防企业库存高企主要系此前受缺芯影响大量囤积原材料、产成品，预计伴随需求增速回落，安防行业进入去库存周期。

车载前装镜头进展顺利，预计2022年快速放量。

1）我们预计2025年车载镜头市场规模超300亿元、远超安防镜头市场规模（100亿）。

公司目前已有后装产品出货，公司兼具玻璃镜片、塑料镜片制作工艺，且和海康、华为、大华安防部门合作多年，未来有望快速导入车载市场。

2）8月公司公告出资5000万元设立全资子公司宇瞳汽车视觉，重点布局车载镜头。

3）11月公司公布股权激励计划，解锁条件为2022、2023、2024年净利相较于2021年同增10%、20%、30%，车载前装镜头销售额不低于300万元、3600万元、11000万元。

2021~2024年计提管理费用0.08、0.66、0.47、0.24亿元。

4）公司计划首推360环视产品，研发生产难度相对较低，360产品通用性较好，有利于较快导入客户。

目前接触十余家潜在客户，我们预计公司将于2022年1月完成产品开发、下半年进入车载前装量产阶段。

投资建议考虑安防景气周期边际趋弱、股权激励费用计提，我们下调公司2021~2023年业绩为2.8、3.3、4.2亿元，同增117%、20%、26%，下调幅度为16%、16%、16%。

给予公司2022年35xPE，目标价55元，给予“买入”评级。

风险提示传统安防需求不及预期、消费类镜头增长不及预期、高端镜头市场拓展不及预期、市场竞争加剧、客户相对集中。