东方证券-Affirm Holdings-AFRM.US-首次覆盖报告：BNPL潮流进行时，北美移动支付新贵进击中-211227

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核心观点以金融科技打造“先买后付”全新消费方式。

1）公司致力于用科技和真诚重塑消费者的支付体验。

2）以信任与透明为本的创新支付方式“先买后付”(BNPL)显著优化了消费者的付款体验，深受以年轻人为主的消费者喜爱。

3）公司主打0费用的短期分期付款服务，无利息无附加费用；辅以费用透明的长期BNPL计划。

利息收入为公司重要主营业务。

4）打造一站式购物平台AffirmApp，商户侧佣金为公司最主要收入来源。

行业：“先买后付”赛道潜力十足，背靠北美蓬勃电商市场。

BNPL作为新兴短期融资服务，允许消费者先交易并在完成交易后的一段规定时间内分期支付全款，扩大了消费者的购买能力。

传统信用卡盈利模式对用户不友好，年轻消费者逐渐向BNPL转移，信用卡支付统治地位摇摇欲坠。

疫情驱动下北美电商行业蓬勃发展，BNPL扎根电商市场，北美渗透率预计将由20年的1.6%提升至2024年的4.5%，规模由20年的390亿增至24年的1140亿美元，CAGR达31%。

业务：网络效应助力企业发展，技术+渠道优势提前构筑企业护城河。

1）在C端，公司主要提供以BNPL为主的支付业务与购物平台，以丰富产品线和平台优质的购物体验赢得消费者青睐，活跃用户数量近两年CAGR高达87%。

2）在B端，公司通过技术优势为商家带来丰富的营销功能、为传统商家提供先进的数据分析服务，并为商户引流，帮助合作者提高综合经营成绩。

商户留存率均超100%。

3）好产品连接B/C两端形成良性网络效应。

4）依靠强大的技术团队和数据库研发了精准、高学习能力的两大风控模型。

5）公司商户网络逐渐完善，亚马逊、Shopify等合作者质量数量双优。

财务预测与投资建议我们预测FY2022-2024每股营收分别为4.64、7.29、11.00美元。

参考可比公司估值，同时考虑到公司明显更高的成长性给予30%的溢价，给予公司FY2023目标估值16.0xPS，对应目标价116.70美元，首次给予买入评级。

风险提示监管风险；年度活跃用户增速不及预期；APP网络服务佣金率、BNPL服务费率超预期下行；贷款购买承诺损失超预期增长；研发费用率与管理费用率超预期增长。