国信证券-香港交易所-0388.HK-重大事件快评：香港spac规则坚守原则，稍作平衡-211227

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事项：于2021年12月17日，香港交易所全资附属公司联交所公布引入新规则，在香港设立全新SPAC上市机制，并于2022年1月1日起生效。

国信金融观点：与最初咨询文件中的规定相比，港交所做了一些平衡，但并未修改投资者资格门槛和首次融资规模门槛，主要是在机构投资者和治理等环节修订了5个项目的内容。

最终的规则，与美国等市场比较，仍然较为严格，坚守投资人保护原则，捍卫市场质量，只是降低了部分上市要求，提高了可操作性，以提升对SPAC发起人的吸引力。

中短期内，随着美联储Taper的加速以及加息的邻近，海外SPAC的热度或会持续降低，最终对港交所的影响十分有限。

评论：坚守原则，稍作平衡各交易所制定SPAC的规则，应该是在投资者保护、市场质量和市场吸引力等三方面权衡利弊。

之前，港交所在咨询文件中制定严格的规则：（1）只允许专业投资者认购和买卖SPAC证券，（2）SPAC的首次融资门槛是10亿港元，（3）只让经验丰富、声誉良好、致力物色优质并购目标的SPAC发起人的SPAC上市。

考虑到近年赴港上市企业的质量普遍非常好，港交所的这种取舍在某种程度上维护了其市场质量逐步提升的趋势。

在最终的规定中，港交所并未降低投资者门槛，并坚守了对SPAC的质量要求，首次融资门槛不变，同时继承公司（合并完成后的新公司）也必须符合所有传统IPO上市要求的门槛，只是在一定程度上降低了第三个方面的门槛，以提升香港交易所对于SPAC的吸引力。

（1）新规定主要是提升了港交所对SPAC发起人的吸引力。

主要的调整包括，（1）在首次上市的公开市场规定中，机构专业投资者数量从30名降到20名；（2）调整了董事的资格要求；（3）投票权与股份赎回权一致；（4）细化了强制性独立PIPE投资的规模要求，更具操作性；（5）放宽对权证摊薄上限的要求，激励制度更加灵活。

（2）维持SPAC的投资者资格门槛。

美国、英国及新加坡等金融市场的主流证券交易所都没有限制，但港交所建议只允许专业投资者认购和买卖SPAC证券。

在香港地区，专业机构投资者的门槛很高，包括（1）拥有价值不少于800万港元投资组合的个人，（2）拥有价值不少于4000万港元资产的信托法团，（3）拥有价值不少于800万港元投资组合或4000万港元资产的法团或合伙。

但考虑到香港地区市场的散户占比大约在20%左右（2019年数据），此等限制可能主要会影响未来南下的理财客户，避免盲目的投资行为。

（3）维持对SPAC的质量要求。

港交所要求SPAC首次发售时的最低集资门槛定为10亿港元，确保SPAC有足够的资金来物色高质量的并购目标。

美国的交易所没有规定SPAC首次公开发售集资的最低规模，但对上市市值有最低要求，纳斯达克的全球市场板块约5.83亿港元（资本市场板块约3.88亿港元），纽交所约7.76亿港元（旗下的美国证券交易所约3.88亿港元）。

港交所对后两点的坚守，在一定程度上还是限制了港交所对SPAC发起人等参与方的吸引力。

同时，随着美联储加息的临近以及Taper的加速，我们预计中短期内SPAC的热度会持续下降，最终对港交所的影响力有限。

投资建议：预计SPAC的影响大幅下降，对香港交易所维持“增持”评级下半年以来，SPAC的IPO数量大幅下滑，热度也大幅下降。

我们预计随着美联储加息的临近，SPAC的影响会继续下降，中短期内对港交所基本面的影响有限。

我们认为SPAC是一层润滑剂，当二级市场流动性充裕的时候，股票资产相对匮乏，投资人风险偏好提升，此时SPAC正好可以充当润滑剂，将更多的科技公司以合规的方式呈现到二级市场。

现在海外二级市场的流动性正面临调整，SPAC的润滑剂作用便也降低了。

但从长期角度而言，SPAC对港交所仍然具有一定的意义。

SPAC也是港交所绑定市场资源的长期战略基础，包括各行业的公司高管和超级投资人。

同时，现在的行业格局正在逐步变化：（1）在共同富裕的时代主题下，中国内地已经设立了第一家公司制的证券交易所，北京交易所，未来势必会加大对中小优质企业的吸引力，包括中概股，或间接影响港交所的长期成长性；（2）在美国，纳斯达克交易所和纽约证券交易所已经在SPAC的规则方面展开了竞争，争取在合法合规的前提下，尽量提升各参与方的操作灵活度，尽力去绑定市场资源，加速招揽优质企业上市。

所以，当下港交所作为中国在美元体系内的重要交易所，有充足的动机去利用SPAC机制，绑定市场资源，以锁定长期成长的资源基础。

近期港股市场动荡，香港交易所开始表现出不俗的相对收益。

从价值投资的角度出发，香港交易所的基本面非常坚挺，利好持续，长期成长的确定性强，所以我们维持“增持”评级，维持盈利预测，预计2021年至2023年的EPS分别约11.26/13.78/16.50港元，但鉴于美联储加速Taper以及加息的临近，美国中长期债券利率上行，我们降低PE目标倍数至41倍，对应2021年的目标价为473港元。

风险提示：监管政策及货币政策风险。