国金证券-信义光能-0968.HK-进军硅料天时地利人和，双碳时代第三增长曲线显现-211221

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事件2021年12月16日，公司与母公司信义玻璃联合发布公告宣布成立信义晶硅（信义光能与信义玻璃分别持有合资公司52%和48%股份），拟在中国云南曲靖投资建设20万吨多晶硅产能及1万吨白炭黑产能。

其中，首期项目年产能6万吨，拟投资人民币60亿元，预计2年内完成建设。

其后信义晶硅可选择分不同阶段将年产能提升至20万吨。

评论天时：光伏玻璃龙头郑重进军硅料，看似意外，实则合理。

在全球双碳大背景下，光伏作为零碳能源中综合竞争力最突出的技术，成长空间巨大，且在可见的未来，晶硅仍将是最主流技术路线，而硅料作为长扩产周期的核心原材料，需求增长潜力大且经常处于相对下游产能的短缺状态中。

同时，在晶硅光伏组件的成本构成中，硅料和玻璃将大概率长期保持成本占比最高的两大原材料地位（当前分别约占35%和13%），在组件行业一体化趋势下，两类产品的客户存在大部分重叠，产品销售端协同效应显著。

地利：选址云南曲靖优势多。

公司作为继通威（项目位于云南保山）之后第二家明确在云南省布局硅料产能的企业，项目选址曲靖具备多项优势：1）云南丰富的水电资源不但提供相对电价优势，还将显著降低产品碳足迹，提升未来全球碳税环境下的产品竞争力；2）云南工业硅产业发达保障上游原料供应，下游仅隆基、晶澳已在曲靖当地投产50GW单晶硅棒产能（对应约14万吨硅料需求），且仍有进一步扩张规划，对硅料产能的消化能力强；3）云南全年气候温和，有利于降低单位投资及生产管理难度。

人和：高经验值项目负责人+优秀制造业能力+下游客户支持。

信义晶硅公司总经理曾主持包括某硅料龙头新疆6万吨产线在内的多个硅料项目的筹备、建设、运营工作，行业经验丰富；信义系管理层在大规模工业制造领域的优秀管理水平与执行力，近年来市场也有目共睹；而以“不与客户争食”为原则的明确原材料供应商定位，也令公司更易获得下游客户支持。

盈利调整与投资建议因今年下半年光伏玻璃（尤其大尺寸产品）价格表现好于预期，我们上调公司2021-23E年净利润预测至55(+5%)、71(+11%)、92(+8%)亿港元，对应EPS分别为0.62、0.80、1.03港元（暂未计入硅料项目影响）。

我们看好公司凭借硅料项目，实现继压延玻璃和电站之后，在光伏领域的第三增长曲线，维持“买入”评级和20港元目标价，对应25x2022PE。

风险提示：光伏终端需求增长不及预期；行业扩产规模超预期。