国盛证券-滔搏-6110.HK-疫情侵扰供应链，零售短期面临挑战-211222

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事件：滔搏首次发布季度经营公告，FY2022Q3财季（2021年9至11月）公司全渠道终端流水同比下滑20%-30%低段。

品牌方供应链能力受限，叠加局部地区疫情反复致使公司终端流水承压，库存结构仍然健康。

在滔搏发布季度经营公告当日，公司合作伙伴NIKE发布季报披露，在货币中性基础上NIKE品牌大中华区营收同比下滑24%，主要原因系疫情影响供应链能力，NIKE作为滔搏的主力合作品牌，其供应能力波动对滔搏终端销售造成影响。

同时叠加Q3财季我国局部地区疫情仍在反复，区域管控措施致使公司终端门店客流受限，多因素作用下公司终端流水承压。

库存管理方面，我们认为公司当前的库存结构整体仍然维持在合理与健康水平。

电商渠道运营效率持续提升，线下店铺优化+优选策略稳定推进。

1）线上渠道：公司持续优化电商渠道运营能力，在疫情日趋常态化的消费环境下透过平台电商、小程序离店销售等多种工具提升线上收入，对冲线下渠道销售风险，根据公司披露双十一期间，公司线上全平台零售额同比增长20%。

2）线下渠道：公司始终贯彻存量店铺优化和新增店铺优选策略，着力提升大店占比，根据公司披露截至11月末，直营店铺销售面积同比FY2021Q3增长7%，环比FY2022Q2增长3.9%。

我们认为滔搏作为行业内大店策略的先行者和领军者，拥有丰富的大店运作经验，根据我们跟踪公司大店在数量提升的同时，其运营效率和盈利能力也维持在高水平。

展望FY2022全财年，我们预计公司营收/业绩-13%/-10%。

公司上半财年营收/业绩同比-1.2%/+9.3%，Q3财季公司终端流水表现低迷，Q4财季以来我们认为品牌方的供应问题继续存在，并且疫情态势仍存在不确定性，同时考虑到2021年初的高基数效应，我们预计公司FY2022全财年营收/业绩分别-13%/-10%。

滔搏在当下多变的宏观环境和消费态势下秉持开放理念，持续探索和深化同品牌伙伴的合作关系与合作形式，因此长期来看我们认为公司仍有望维持稳健增长。

盈利预测与投资建议：公司作为运动鞋服下游渠道龙头公司，终端门店结构持续优化，数字化转型带动零售效率提升，高效的会员运营持续巩固用户粘性，我们调整盈利预测，预计公司FY2022-FY2024归母净利润分别为24.86/29.71/35.57亿元，现价8.6港元，对应FY2022PE为18倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情持续时间超过预期；终端销售放缓；品牌方合作变化带来经营风险。