中信证券-债市启明系列：有必要急于降息吗？-211224

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本次LPR“降息”后市场对年初MLF降息的预期较为浓厚。

我们认为降息并非当前最紧迫的选项。

▍2010年~2020年有三轮货币宽松周期，期间央行推出降准降息操作。

（1）2011年11月~2012年7月，3次降准后2次降息：内外共振走弱。

（2）2014年11月~2016年3月，连续多次降准降息，但由降息操作开启货币宽松周期：前期非标整改等严监管政策制约信用派生，“新常态”下经济结构调整。

（3）2018年4月~2020年3月，多次降准后启动降息：中美经贸摩擦加剧经济下行压力，后受疫情影响多次降准降息。

▍降息可能需要的条件。

（1）GDP同比增速突破关键点位可能引发降息。

历史上降息之前均有GDP累计同比增速突破关键点位——2012年Q2、2014年Q4、2019年Q4实际GDP累计同比增速分别跌破8%、7.5%、6%。

（2）2011年和2014年房地产开发投资均出现大幅下滑。

而这两轮降息均发生在房地产开发投资增速快速下滑10个月后。

（3）从历史上几轮降息时的PPI同比增速水平看，PPI同比转负是降息的必要条件；而从PPI同比转负4~5个月的时间间隔、通缩压力加大后存在降息落地的可能。

（4）出口增速明显下滑。

（5）黑天鹅事件。

▍当前或许不必急于降息。

（1）底线思维下，降息政策的推出可能还需要关注明年经济增长目标的设定。

目前看明年经济能很好完成5%的增速，而且基建增速也有能力回升对经济形成一定的支撑。

而且出口增速预计在明年一季度仍然处于偏高水平。

（2）“房住不炒”的定力较强，预计短期还不会调降长期贷款利率。

（3）陕西疫情尚不会触发降息。

▍债市策略：在经济增速底线尚未明确、PPI同比仍处于高位、出口增速仍然较高的背景下，货币政策还不必要急于降息，而应在流动性层面配合财政政策发力、逐步放松房地产贷款约束等，视财政政策和房地产政策边际放松见效情况再考虑是否进一步宽松。

当前债券市场对短期内央行降息的预期较浓，需要警惕年初宽信用效果显现和降息预期落空带来的利率回调压力。