招商银行-2021年11月财政数据点评：财政收支紧平衡加剧-211218

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2021年1-11月，一般公共预算收入累计同比增长12.8%；税收收入累计同比增长14.0%；非税收入累计同比增长5.9%；国有土地使用权出让收入累计同比增长3.8%；一般公共预算支出累计同比增长2.9%。

一、公共财政与土地出让收入：增速继续回落1-11月全国一般公共预算收入的两年年均复合增长率为3.4%，环比下降0.7pct，受经济下行压力加大影响，增速自8月以来连续回落，本月增速已处于年内较低水平。

1-11月，税收收入的两年年均复合增长率为4.8%，环比下降0.3pct。

主要税种中，增值税两年年均复合增速为0.9%，环比小幅回落0.1pct；企业所得税两年年均复合增长6.0%，与上月持平；消费税两年年均复合增长3.2%，环比上升0.7pct，消费得到一定修复，但受疫情反复拖累，增速承压；个人所得税两年年均复合增长15.1%，环比持续回升0.3pct，反映居民收入持续改善。

非税收入已连续8月走弱，1-11月，非税收入两年年均复合增长-4.4%，环比持续下降2.1pct。

1-11月，国有土地出让收入同比增长3.8%，两年年均复合增长率为8.3%，环比回升0.2pct。

随着房地产政策的托底反弹，市场预期趋稳，但房企态度依然谨慎，预计土地出让收入有望缓慢回暖。

二、公共财政支出：持续提速1-11月，全国公共财政支出同比增长2.9%，两年年均复合增长率环比上升0.9pct至1.8%，财政支出连续两月小幅提速但仍较为疲弱。

从支出进度来看，全国一般公共预算支出1-11月累计已完成85.5%，高于2020年的84.6%，但低于2019年的86.4%。

财政资金主要流向“三保”等重点领域。

债务付息支出增速持续“领跑”各项支出，偿债压力加大，两年年均复合增长率环比回升1.4pct至11.3%。

11月国内局部地区疫情反复，卫生健康支出两年年均复合增长率上升1.5pct至5.7%；民生领域支出持续改善，教育、社会保障与就业支出两年年均复合增速分别上升1.1pct、1.1pct至3.4%、7.6%，科学技术支出两年年均复合增速为0.5%，与上月基本持平。

基建领域支出增速小幅改善但仍低迷，各分项支出增速均有回升。

基建领域两年年均复合增长率为-6.2%，环比上升1.1pct。

其中，城乡社区事务、节能环保领域、交通运输、农林水领域支出两年年均复合增长率分别为-13.0%、-10.4%、-3.0%和1.2%，环比分别回升2.0pct、0.4pct、0.8pct和0.1pct。

三、市场影响：债市情绪短期难以扭转流动性影响方面，央行货币政策平滑操作有效对冲了财政收支对流动性的扰动。

11月政府债券发行量仍保持偏高位水平，11月国债发行量7,017亿元，净融资量为2,059亿元，地方政府债为本年最后一个发行高峰月，11月地方政府债发行量6,804亿元，整体净融资量达到5,412亿元，政府债券合计净回笼基础货币约7,500亿元。

但11月央行进行大量公开市场操作平滑短期流动性，全月累计操作高达1.53万亿元，DR001和DR007利率中枢保持低位，分别为1.94%和2.16%，与上月中枢基本持平。

债券收益率影响方面，财政支出年底加速难改市场对短期基本面的悲观预期。

尽管财政支出年底扩张力度加大，财政存款也所有下降，12月16日国务院政策例行吹风会上财政部也提出明年财政政策积极前置的信号，但市场仍认为财政托底效果并不能立即显现，故债券收益率继续下行。

从债券市场表现来看，11月初至今10年期国债收益率显著下探，从2.97%下行至2.85%附近，重新回到全年偏低水平，地方政府债到期收益率同步下行，10年期与30年期地方政府债与同期限国债收益率分别保持在中枢37BP和18BP的水平。

四、结论：财政支出发力“稳增长”总体来看，经济下行压力加大叠加房地产“防风险”对财政收入端的拖累进一步显现，财政支出方面则持续温和提速。

财政收入增长延续放缓态势，受房地产政策托底反弹影响，国有土地出让收入小幅回升；财政支出增速小幅提速后仍处于较低水平，支出进度仍低于2019年同期水平；结构上，财政资金仍然主要流向“三保”等重点领域，积极因素在于对基建领域的支持力度小幅上升。

前瞻地看，中央经济工作会议已释放出明确的“稳增长”信号，要求财政政策保持积极姿态，保证支出强度，发力适度靠前，但财政收支紧平衡将制约财政政策空间。

年内和明年财政政策的“积极”将体现在节奏上，即明年的前置发力与今年的后置发力形成衔接。