东吴证券-宏发股份-600885-高压直流全球龙头高成长、传统继电器拐点向上-191223

《东吴证券-宏发股份-600885-高压直流全球龙头高成长、传统继电器拐点向上-191223（37页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东吴证券-宏发股份-600885-高压直流全球龙头高成长、传统继电器拐点向上-191223（37页）.pdf（37页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　投资要点
　　35年磨一剑打造全球继电器龙头，产品质量是公司竞争的“第一性”。宏发经过35年发展成为全球继电器龙头，已实现全品类覆盖、全球经营，继电器全球份额达14%，占中国25%。公司强大的竞争力来自以产品质量为第一性，背后是研发、制造、供应链、管理共同驱动：1）行业顶尖的研发、检测实力，18年研发占比4.8%；2）旗下厦门精合、机器人公司两家装备公司，自行设计制造装备、模具，对工艺理解深入；3）零部件自主配套，产品一致性高；4）事业部管理，组织架构清晰。
　　高压直流继电器布局海外电动车产业链，受益全球电动化趋势，明年开始放量。2020年是海外电动化元年，预计2025年全球电动车产量达1500万辆，渗透率17%，高压直流继电器作为核心零部件，预计2025年需求145亿元。宏发深耕11年，目前高压直流全球市占率20%、仅次于松下的37%，其中国内进入丰硕收获期，市占率40%以上；海外获得大众MEB、奔驰、Tesla等在内的海外车企龙头重大项目指定，预计2023年营收近30亿、25年近60亿；且盈利能力强，毛利率50%以上、净利率25%以上，预计2025年贡献有望利润超10亿。
　　汽车继电器拐点出现，并购海拉开启海外拓展进程。全球汽车继电器市场规模115亿元（18年），宏发目前全球市占率8%，仅次于松下（22%）、泰科（13%）。18H2以来下游汽车压力大，19Q4起降幅持续收窄、环比改善；宏发9月起汽车订单显著恢复，明年有望恢复20%以上增长。海拉并购是汽车继电器业务海外并购的第一步，在客户方面助力宏发完善对欧洲市场布局（宏发此前客户以中、美为主），同时完成整合后海拉资产有望贡献4000-5000万利润，并为进一步的跨国并购做好铺垫。
　　家电筑底、电力周期向上、工控继电器替代空间大。功率继电器18年市场空间117亿，宏发市占率23%卡位龙头，主要下游家电目前仍在底部，但最差的时候已过去，明年有望有所回暖，同时光伏、智能家居等为功率继电器带来结构性增长；电力继电器受益电表招标恢复，全年预计20%左右增长，明后年有望延续中高速增长；工控继电器市场空间18年达125亿，目前宏发市占率4%，进口替代进程已开启，潜力大。
　　低压电器蓄势待发。低压电器国内市场空间800亿、全球近2000亿，宏发将其定义为“第二门类”业务，具有战略意义，公司定位中高端市场，实现了对欧美Leviton、Enel、UTC、IR等大客户的突破，产能瓶颈解决后增速有望达20%以上。
　　盈利预测与投资评级：我们预计19-21年归母净利润为7.05/9.28/11.38亿，分别同增0.9%/31.6%/22.6%，对应EPS分别为0.95/1.25/1.53元，对应现价PE分别34倍/26倍/21倍。给予2020年35倍市盈率，目标价43.8元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源汽车产销不及预期；宏观经济景气度下滑；产能推进不及预期；汇率波动风险