国开证券-11月金融数据点评：逆周期调控发挥效果-191211

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　　内容提要：
　　社融好于市场预期。11月新增社会融资规模1.75万亿，好于市场预期，主要原因在于对实体信贷投放以及未贴现的银行承兑汇票改善所致。
　　居民和企业新增中长期信贷增长较为稳定。11月新增金融机构人民币贷款1.39万亿，同比多增1400亿，单纯从增量看，本月新增贷款为2010年以来历年当月最高。居民中长期贷款新增4689亿，同比增加298亿；企业贷款明显增长，其中短期贷款新增1643亿，同比多增1783亿；中长期贷款规模稳步提升，11月新增4206亿，同比多增911亿。综合来看，与去年同期票据融资大幅增长不同的是，今年票据融资规模并不高，新增信贷结构也因此有所优化。居民和企业新增中长期信贷均较为稳定，11月企业中长期贷款占新增信贷比重为30.26%。
　　M2小幅回落。从存款分项看，11月居民存款仅增加2466亿，较去年同期的7406亿大幅缩减；企业存款增加8656亿，同比多增1321亿；财政存款减少2451亿，投放额较去年同期的6643亿亦大幅缩减；非银存款11月增加6979亿，同比多增3854亿。
　　逆周期调节正在发挥效果。从今年下半年开始，管理层提及逆周期调节工具的次数明显增加。11月社融数据表现好于市场预期，显示逆周期调节正在发挥效果。上周末政治局会议明确提出运用好逆周期调节工具，目前可以预见的调节政策主要有：引导LPR下行、降准、加大MLF和PSL等中期资金投放、专项债支持基建、制造业加速技改投资落地、地产结构性边际放松、鼓励汽车消费、稳定外贸等。其中除引导LPR下行的效果受货币传导渠道不畅及银行负债端成本高企影响，可能较为缓慢外，其余各项政策均存在加速落地的可能。我们认为社融改善的情况可能会进一步维持至明年一季度，这一点则与去年同期类似。此外，财政存款11月投放2451亿，远低于去年同期的6643亿，这一部分的基础货币缺口，可能使得央行加快年末到明年初的流动性投放节奏。
　　风险提示：经济增长超预期回落导致企业违约加速；通胀压力有可能进一步加大，将对货币政策操作空间构成制约；美联储后续超预期降息对全球债市扰动；全球出现黑天鹅事件等。