东兴证券-葛洲坝-600068-系列报告之一：央企多元化典范，兼具成熟与活力之美-191227

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　　报告摘要：
　　多元化央企龙头，兼具成熟与活力之美。公司系水电建设领域首家上市公司和龙头标杆、国际承包领军企业、央企业务多元化典范，是建筑板块头部央企之一、亦是其中较为特殊的存在。当前呈现业务成熟之美，四大领域、八大业务立足多个高潜力市场，在多个细分领域占据头部/前十/前二十及百强地位，并持续完善产业链布局、强化海外投资平台；呈现经营活力之美，在战略上持续创新、踩点布局，在战术上灵活开放、混改先锋；从四大领域透视公司业务结构：
　　建筑领域，公司系全球水电建设第一品牌、大型基建重要参与方、PPP标杆企业、国际承包领军企业。公司长期贯彻多元化和国际化战略，当前积极加码海外扩张、强化子公司专业，建筑业务增速显著反弹，海外业务呈爆发式增长；
　　建材领域，公司系特种水泥和民用爆破冠军品牌。公司水泥产能约2550万t，熟料产能位列全国第13，牢据湖北高潜力市场份额第二位和当地价格相对优势，保持高附加值特种水泥细分市场领先地位并于近期投放海外新产能，毛利率、吨毛利高于行业一般水平，与建筑、环保、公路业务协同效应强；公司工业炸药产能33万t、利用率达84%，规模稳定在行业前三，系国内最具实力的爆破服务一体化龙头，2018年市占率提升至6.3%，并借沙特ASK项目加码海外市场，未来将持续受益行业压减产能提升集中度和下游矿业投资快速修复；
　　投资领域，公司系高端绿色地产驰名品牌、高速水电投运先驱、水务领军运营商。公司系地产百强、绿色地产十强、5G住房开创者，深耕强韧性一二线核心城市、定位高端和绿色产品路线、具备低融资成本优势，近期销售亮眼、拿地积极；公司布局多个基础设施投运领域，拥有湖北、山东、四川多地优质路产，估算在手权益里程约1010km，并设立基金加码扩张。估算在手水电装机规模约3765MW，有望凭借业优势和国际化战略进一步开拓海外市场。国内运营58座水厂（水处理300万t/d）、海外运营巴西圣供水项目（日供水41万t/d）。拥有南京合肥等二线核心市场示范型管廊项目，并参股汉宜铁路；
　　新兴领域，公司系实力雄厚的环保及高端装备制造新锐，当前重点关注子公司及园区等业务布局。公司位列2017年“中国环境企业50强”第1，纵向一体化+横向全面布局环保，积极开展混改并购和对外合作，再生资源细分领域在全国范围内布局子公司和500km辐射半径再生资源园区，水系治理领域持续推进高附加值业务、引入先进管理体系；公司聚焦能源和环保高端装备业务，订单储备充裕，打造武汉产业园夯实竞争优势，走开放式的研发创新路线，通过与一流科研院校和跨国集团战略技术合作打造了多项核心技术优势；
　　关注规模和业绩弹性。相对其他头部建筑央企，公司规模上体量小、估值低，结构上多元化、国际化，风格上持续革新、灵活开放，因而具有较好弹性。看好公司在多个业务板块具有提升空间，经测算或将在一定程度上增厚整体业绩。
　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019-2021年营收为1152.27亿元、1302.89亿元、1471.18亿元，归母净利润为54.27亿元、64.08亿元、76.8亿元，对应eps为1.18元、1.39元和1.67元。当前股价对应2019-2021年PE值分别为5.3倍、4.5倍和3.7倍。对公司多元化业务结构进行分项估值，看好2021年公司市值增加至约541亿规模，较当前市值有90%成长空间。采用相对及绝对估值法，综合推算公司合理估值为8.25元/股，对应2019-2021年PE值分别为7倍、5.9倍和4.9倍，较当前股价有33%成长空间。基于公司在多个高潜力市场的优质资产业务布局、积极的海外战略、开放的经营心态、聚焦高质量发展的战略路线，以及国内逆周期调控力度有望加大、多个下游领域投资复苏、中美达成阶段性经贸协议的外部环境，我们看好公司短期经营韧性和中长期多元化优势，看好公司协同竞争优势和结构转型潜力。上调至“强烈推荐”评级。
　　风险提示：海外业务风险，投资不及预期风险，项目落地不及预期风险，财务风险。