国开证券-2020年通胀形势展望：结构性通胀何去何从？-191227

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　　内容提要：
　　2019年，CPI与PPI的分化持续加大，结构性通胀特征明显，突出表现为CPI强势与PPI弱势、食品价格强势与非食品价格弱势、肉类价格（尤其是猪肉价格）强势与其他食品价格弱势并存。猪肉价格超预期上涨以及猪肉权重大幅提升共同推动CPI同比增速呈跳升走势，PPI则受需求偏弱及基数效应影响连续4个月负增长。
　　2020年结构性通胀或将延续。CPI方面，最大不确定性仍是肉类（尤其是猪肉）价格走势，虽然国家在供给端多点发力，但猪肉供需缺口短期仍难以有效弥补，预计2020年上半年猪肉价格仍将维持高位，推动CPI破5且上半年维持在4%以上。PPI方面，短期逆周期调节力度加大、基数等因素或推动其上涨，但需求温和而非强力扩张仍在一定程度上抑制其上行，2020年可能在0左右徘徊。虽然结构性通胀特征明显，拉动CPI的主要贡献来自肉类，但是通胀预期的扩散与强化是需要警惕的。此外，GDP平减指数回升与企业业绩修复等情况都值得重点关注。
　　通胀预期有所升温但总体保持稳定。目前市场部分机构对2020年CPI的担忧主要在于猪肉价格超预期上涨仍将拉动CPI上行，不过Wind一致预期2020年CPI同比上涨3.3%，预测区间为2.5-3.9%。此外，央行发布的四季度城镇储户问卷调查报告显示，居民对未来物价上涨的预期有所升温但总体保持稳定。
　　风险提示：食品价格超预期，经济增速超预期下行，美元宽松节奏过快，地缘政治升温，海外黑天鹅风险。