中信证券-桐昆股份-601233-深度跟踪报告：公司市值低于重置成本，浙石化即将兑现业绩-191230

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　　公司市值显著低于重置成本，安全边际高。涤纶长丝行业集中度持续提升，公司未来盈利稳定性有望超市场预期，浙石化即将投产贡献公司2020年业绩增量。在当前估值修复背景下，按照2020年12倍PE估值给予目标价21元，维持“买入”评级。
　　公司是全球涤纶长丝龙头，当前市值低于重置成本。公司是全球化纤行业龙头，涤纶长丝产销量连续十多年全球第一，全球占比约11%，国内占比约16%。公司当前涤纶长丝产能近620万吨，PTA产能近400万吨，持有浙石化20%股权，重置成本约350亿元。公司当前市值约250亿元，显著低于重置成本，公司“重置倍数”0.9倍处于历史底部，当前股价下具有较高安全边际。
　　涤纶长丝集中度持续提升，行业盈利稳定性2019年初步兑现。涤纶长丝行业下游以纺织服装等必需消费品为主，长期需求增速6%-7%。涤纶长丝全产业链过去10年盈利中枢在2000-5000元/吨，在未来2年国内PTA及PX扩产背景下，预计长丝环节是产业链强势环节。涤纶长丝市场集中度持续提升，当前POY产品CR3达到50%，2019年在宏观经济指标及下游服装行业承压的背景下，涤纶长丝盈利稳定性得到初步验证，公司未来盈利稳定性可能超市场预期。
　　浙石化即将投产，贡献公司业绩增量。公司持有浙石化20%股权，浙石化常减压装置5月份投产，12月份产出合格芳烃产品，近期烯烃装置投料试车，预计浙石化投产将贡献公司2020年业绩增量。公司定位为全球涤纶长丝龙头，浙石化投产将有力保障公司原料稳定性。
　　风险因素：国际油价大幅波动的风险；中美贸易争端加剧的风险；浙石化投产进度不及预期的风险。
　　投资建议：由于涤纶长丝行业四季度进入传统淡季，小幅调低公司2019-2021年盈利预测至28.7/32.0/35.7亿元（原预测31.1/36.9/47.0亿元），对应EPS分别为1.55/1.73/1.93元，当前股价对应PE分别为9/8/7倍。考虑到当前低估值行业估值修复预期，参考同行业公司估值给予公司2020年12倍PE，对应目标价21元，维持“买入”评级。