方正证券-华熙生物-688363-深度报告：看全球最大透明质酸生产商的产业链延伸-200101

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　　1、透明质酸行业：技术成熟应用广泛，是优质赛道
　　透明质酸具有良好的保水性、润滑性、黏弹性、生物降解性等理化性能和生物功能，可应用于医药、化妆品和食品等多个领域。从终端市场来看，中国生物医用材料领域快速发展，市场规模超过2,000亿元，同比增速近20%；中国医美行业规模大（全球第二，2018年为1,220亿元）、增速快（全球第一，2014-2018年CAGR达23.76%）、渗透率低，未来有较大发展。透明质酸材料可受益于下游行业的发展，尤其是在骨科、眼科、医疗美容领域，有广阔的应用前景。
　　2、华熙生物：全球最大透明质酸原料供应商，布局全产业链实现向下游的拓展延伸
　　①华熙生物凭借领先技术优势，成为全球最大透明质酸原料生产商。公司拥有两大技术平台、四项技术突破，技术处于行业领先水平、可覆盖全产业链、可实现商业生产。2018年HA原料产量约180吨，在全球销量市场中市占率36%，排名第一。②公司依托上游原料生产优势，正逐渐向中下游拓展，不断丰富终端产品线，目前形成了原料、医疗终端产品、功能性护肤品三大业务布局，2018年占比分别为51.7%、24.8%、23.0%。③公司注重销售渠道建设，成功打造爆款，推广效果显著，例如“故宫口红”、“KOL带货”等，有望形成品牌效应，深入覆盖终端市场。④公司重视研发投入，研究团队强大、长期储备充足，是全产业布局和产品持续创新的源动力。⑤股权结构集中，募投项目有助于解决产能瓶颈
　　3、细看财务数据：亦能彰显其重视技术研发投入、向终端延伸的战略布局
　　营收端来看，公司高毛利终端产品占比不断提升；费用端来看，终端拓展拉升销售费用率，重视技术提升研发费用率。此外，公司盈利能力、偿债能力、营运能力、现金流质量等均表现不错，销售净利率和资产周转率改善提升ROE水平。
　　盈利预测：预计2019-2021年EPS分别为1.36 / 1.83 / 2.46元，对应PE分别为61.5 / 45.7 / 33.9倍。我们看好全球透明质酸原料生产商龙头的华熙生物，依托领先技术水平、持续研发投入、营销渠道建设，向产业链下游的延伸拓展，持续高增长业绩（预计2018-2021年净利润CAGR 35.64%），支撑公司享受高估值，首次覆盖给予“推荐”评级
　　风险提示：技术方面的风险；行业监管和所得税变动等政策风险；行业竞争加剧和新产品市场推广的风险；境外经营风险和汇率波动风险；法律诉讼和客户流失风险；募投项目的风险。