华创证券-房地产行业降准点评：流动性宽松持续验证，行业资金边际改善-200101

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　　事件：
　　2020年1月1日，中国人民银行公告为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。央行将继续实施稳健的货币政策，保持灵活适度，不搞大水漫灌，兼顾内外平衡，保持流动性合理充裕，货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应，激发市场主体活力，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。。
　　点评：
　　1、再次降准推动房企资金边际改善，流动性宽松逐步验证、利好商业地产价值重估
　　2019年12月23日，国务院总理李克强在成都考察时表示，“国家将进一步研究采取降准和定向降准、再贷款和再贴现等多种措施，降低实际利率和综合融资成本，推动小微企业融资难融资贵问题明显缓解”。2020年1月1日，央行继2018年4月以来第7次降准；本次下调金融机构存款准备金率50bp，释放约8,000亿长期资金，2020年流动性宽松逻辑逐步验证。一方面，从住宅开发来看，近期MLF、OMO、LPR连续降息，易纲首提房地产融资端逆周期调节，富力和首创置业H股增发方案获得证监会国际部许可，近期房企公司债（包括ABS融资）案列逐步增加，叠加本次降准，都将推动房企资金呈现边际改善趋势；另一方面，在全球流动性宽松背景下，预计商业地产既能获更高增长，又能受益于资产荒，目前10Y国债收益率波动下行、已降至3.14%，债市持续显示偏好高评级债，优质资产风险溢价逐步走低，而商业地产受益于分母端无风险利率和风险溢价双重下行，分子端锚定销售额获得稳步增长，估值也或能进一步提升。
　　2、近期经济和财政压力加大，预计小松可期、政策筑底改善，政策边际改善持续验证
　　在我们的政策分析框架中，目前有两个领先指标给出了政策趋松的信号：1）“GDP和GDP 24M-MA增速差”，19Q3该指标已持续6个季度为负、并降幅已扩大至-0.5pct，以往该指标持续2个季度为负即伴随政策放松，类似于2009/2012/2015年；2）“全国财政支出和财政收入增速差”，3Q19该指标已走阔至+6.1pct，临近2009（+9.5pct）/2012（+2.3pct）/2015（+7.4pct）年的风险位置，同样显示放松需求。目前经济和财政压力加大，房地产政策没有继续从严空间，预计2020年政策小幅放松可期、政策将筑底改善。而近期政策行为来看也在持续验证政策边际改善的预判：一方面，一城一策再度密集推出，2019年8月开始，一城一策持续重现，且频率较密集、高低能级城市都有覆盖，政策手段包括：公积金放松、人才限购放松、普通住宅认定宽松等等；另一方面，在CPI上涨过程中，MLF、OMO、LPR连续降息，其中尤其5YLPR降息为后续按揭利率的下降指引了方向，同时近期央行行长易纲提到的房地产融资端的逆周期调节打开房企资金空间；此外，12月政治局会议未提房地产，12月经济工作会议强调房地产市场平稳健康发展，中办国办发文加快放松城镇落户限制。我们维持判断后续房地产政策将边际改善。
　　3、投资建议：流动性宽松持续验证，行业资金边际改善，重申行业“推荐”评级
　　2019年主流房企销售持续超预期，预判2020年销售仍将保持稳定，龙头集中度继续提升；预判2020年政策小松可期、筑底改善，近期MLF、OMO、LPR降息持续出现、一城一策密集推出、首提融资逆周期调节、12月政治局会议未提房地产、经济工作会议重提促房地产平稳发展、中办国办发文加快放松城镇落户限制，增强估值上修弹性，而板块估值仍处于低位：1）主流房企19/20平均PE仅7.2/5.7倍，NAV折价20-60%；2）主流房企股息率达18A4.1%和19E5.2% vs.10Y国债3.3%；3）板块PE处于12年以来1%分位vs.沪深两市17%。我们重申推荐评级，推荐：1）住宅开发：万科A、保利地产、融创中国、金地集团、旭辉控股、中南建设、阳光城、金科股份、荣盛发展、华夏幸福、蓝光发展、首开股份；2）物业管理：招商积余、保利物业、新大正，建议关注：碧桂园服务、永升生活服务、绿城服务、新城悦服务等；3）商业地产：大悦城、新城控股，建议关注：龙湖集团、华润置地、中国国贸等。
　　4、风险提示：房地产调控政策超预期收紧以及行业融资政策超预期收紧。