交银国际-中国市场策略：展望十年，长波中的退潮-191230

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　　在这十年之末，我们将我们的经济短周期理论进一步扩展为经济长期波动理论，以预测未来十年的情况。直观地说，如果正如熊彼特所说的那样，“每一个高阶周期都是由次高阶周期的趋势构建形成的”，那么我们的3.5年短周期应该叠加起来并相互作用，共同构成未来趋势。的确，我们的研究发现：
　　自20世纪40年代以来，美国股市已经有过两次完整的、历时35年之久的长波，每一次大约由10个3.5年短周期组成；或包括两个17.5年、各由5个3.5年短周期的中波。始于20世纪40年代的70年超级长波在2009年左右结束。经过10年的扩张，大约在2020年末到2021年上半年，我们将进入现在这个新的35年长波内的、第一个17.5年中波内的下行周期。由于这是一个相对高阶的下行周期，市场到时将尤其动荡。
　　美国的储蓄率与美国的长期国债收益率密切相关，并领先7年。随着美国储蓄率不断上升，美国长期国债收益率应该会随之上升。请注意，美国的10债收益率处于“世代之低点”，并曾在2012年、2016年和2019年夏季三次触底。更高的债券收益率很可能是引发未来市场大幅波动的导火索。如是，传统的以国债为风险对冲的策略将不复存在。
　　与此同时，自2010年以来，中国劳动人口占总人口的比例一直在下降，储蓄和投资强度也在下降。中国经济已逐步转变为消费型经济。随着劳动力减少，工资必须提高，收入将更趋于平等，而通货膨胀水平也必将抬升。2016年，中国重新定义了中国社会的“主要矛盾”及其相关宏观政策。这些举措都有助于启动这些重要的结构性变化。此外，因为中国可能已经越过了刘易斯拐点。为了避免落入中等收入陷阱，中国必须迅速升级其产业和劳动技能。尽管存在贸易摩擦，但加速推进“改革开放”是及时的政策选择。
　　中国股市的850天长期趋势自2010年以来就没有突破3200点。现在，这个长期趋势是向下倾斜的。如果没有大量外资流入等外生因素，趋势逆转可能具有挑战性。如果说中国市场已经变成了中国交易员之间的零和博弈，那么值得大量外资流入的可投资企业其实是有限的。
　　在北京前往闭门讨论会议的路上，我的车越过由古老的石块铺就的胡同，进入长安街。从中国曾经作为世界的中心时象征着皇权的故宫，到摩天大楼耸立代表着中国在国际舞台上崛起的国贸。这段路程就像几百年中国的过去和未来在我的挡风玻璃上闪现。巨变正在发生，而且发生的速度很快，令人眩晕，却又令人着迷。在这个十年即将结束的时候，没有人能够准确地预测未来会发生什么。但是我们已经坐在了观礼的第一排，也将要把所有的精彩尽收眼底。