华泰证券-贵州茅台-600519-动态点评：收入目标降速意在夯实基础建设-200102

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　　2019年业绩预告收入利润均增长15%左右，2020年营业总收入目标10%
　　1月2日，贵州茅台发布关于生产经营情况的公告，初步核算，2019年度生产茅台酒基酒约4.99万吨，系列酒基酒约2.51万吨；2019年度实现营业总收入885亿元左右，同比增长15%左右；实现归属于上市公司股东的净利润405亿元左右，同比增长15%左右。公司2020年度计划安排营业总收入同比增长10%。我们预计，公司2019-2021年EPS分别为32.43元、37.41元和45.98元，目标价范围为1197.12元~1271.94元，维持“买入”评级。
　　2020年为贵州茅台“基础建设年”，系列酒转向高质量发展
　　2020年，贵州茅台计划安排营业总收入同比增长10%，较2019年14%的收入目标有所下调。我们认为，2020年为贵州茅台“基础建设年”，公司调低营业收入目标，意在夯实基础、优化治理、增强后劲，为“十四五”建设打好基础，争取厚积薄发。公司董事长李保芳2019年12月在茅台酱香酒全国经销商联谊会上表示，推动系列酒由高速度向高质量发展真正转变。我们认为，2020年系列酒增速或将放缓。
　　2020年茅台酒销售计划为3.45万吨，量增带来的收入增长约10%左右
　　2019年12月27日，茅台公司发布《关于2020年度茅台酒销售计划的公告》，2020年度茅台酒销售计划为3.45万吨左右。根据2019年度公司茅台酒计划销售为3.1万吨测算，2020年由于茅台酒量增带来的收入增长约10%左右。我们认为，随着公司2020年营业收入10%的目标公布，市场此前关于茅台酒2020年提价的预期有可能推迟，今年茅台出厂价预计会保持现有水平。
　　增加旺季产品供给量，茅台一批价或将保持平稳
　　12月27日，在贵州茅台2019年度的全国经销商联谊会上，李保芳书记表示，春节前将集中投放7500吨酒，重点是原有社会渠道，兼顾电商和商超，团购和其他方面原则上暂不安排。我们预计，春节传统消费旺季茅台加大经销商、直营和电商投放量，将有效抑制茅台一批价持续上涨，春节期间茅台一批价或将保持平稳。
　　为十四五发展夯实基础，看好长期发展前景，维持“买入”评级
　　我们预计，2019~2021年分别实现销售收入888.79（下调4%）、998.04（下调13%）和1176.60（下调13%）亿元，分别同比增长15%、12%和18%；EPS分别为32.43（下调9%）、37.41（下调18%）和45.98（下调15%）元,分别同比增长16%、15%和23%。值得注意的是，2020年是茅台“基础建设年”，公司将夯实基础建设，为十四五发展奠定良好基础，公司长期业绩将保持平稳增长。2020年可比公司平均PE为29倍，公司是白酒绝对龙头企业享受一定的溢价，给予公司2020年32~34倍PE估值，目标价范围为1197.12元~1271.94元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。