中泰证券-房地产行业2020年度投资策略报告：2020年关于房地产行业的五大疑问-200103

《中泰证券-房地产行业2020年度投资策略报告：2020年关于房地产行业的五大疑问-200103（79页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-房地产行业2020年度投资策略报告：2020年关于房地产行业的五大疑问-200103（79页）.pdf（79页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　一、2020年政策面如何定调？
　　未来房地产政策的主要特点是“稳”字当头以及“各地政府灵活掌控”。在2019年12月10日至12日召开的中央经济工作会议上，再次强调2020年房地产行业的政策主基调是“稳”；另外，此次会议也明确提出要“压实各方责任”，说明未来管理将从“纵向管理”慢慢转变成各地政府“灵活掌控”，我们认为，在“扶贫”、“保就业”为先，政府财政压力加剧的背景下，部分城市的房地产政策将会有边际松动，“因城施策”将会延续，但仍然不会出现过去所见的大幅放松。
　　二、2020年基本面会如何演绎？
　　基于对政策、资金及基本面的评估，我们对2020年行业数据判断如下。销售：2020年销售面积同比-2.88%，金额同比+3.00%；新开工：预计2020年面积同比+2.00%；竣工：预计自2019年Q4开始持续修复，2020年竣工面积预计同比+6.5%；开发投资：预计2020年土地投资增速同比+8%；建安投资增速同比+8.04%；汇总两者，预计2020年房地产开发投资增速约8%。
　　三、未来房价是涨是跌？哪些城市房价涨幅会相对较高？
　　1）2019年以来商品房均价增速进一步放缓，部分地区房价跌幅可观；2）从房价收入看（户均可支配收入/住房均价口径），1999年以来，与人们直观感受并不同，我国家庭总体对住房的购买力其实是持续提升的；3）房价的短期和长期涨幅驱动力不同，短期呈现很强的反身性，追涨杀跌，如果把流向房地产的钱看作一个池子里的水，确实在不同城市间呈现“水往低处流”的特点；长期层面，不应该从单一城市基本属性的角度，而是从城市群发展的角度来看，用网状思维判断其长期发展潜力。我们看好需求驱动，能够实现“内生增长”的产业所在的城市群，城市之间互相协同，形成一个微型自循环系统，并且有去中心化的特点，如长三角、珠三角城市群，以及城市中三产占比增速最快的成渝城市群。建议关注这些城市群内的二三线城市。
　　四、未来房地产行业集中度是否会进一步提高？格局将如何演绎？
　　1）集中度提升体现在TOP20：从2019年1-11月销售数据看，权益口径下TOP20的市占率是提升的，TOP21-100是下降的；2）拿地力度较强且均价较高的房企销售表现较好；3）为判断未来行业格局将如何演绎，我们引入一个“虫口模型”，发现当一个行业的（内生增长率-自然出清率）（以下用R代替）很高的时候，会不断有企业进进出出，行业内企业总体数量非常不稳定；随着R不断下降，企业的数量逐渐趋于稳定，变成在N个数值之间波动，当R达到一个临界值之后，行业趋于稳定，行业的总体企业数量变成一个常量。随着住宅市场需求逐渐饱和，自然增长率下降，格局趋于稳定，大中型房企弯道超车的可能性大大降低了。
　　五、2020年房地产板块中哪些标的值得投资？
　　作为投资者来说，持有R较低的，格局稳定的行业，好处是龙头的行业护城河高，收益稳定，可预测性强，坏处是行业具有下行风险；持有R较高的，技术加速迭代的行业内的公司，好处是机会多，创新程度高，潜在收益高，坏处是不确定性大。其实，房地产开发行业内部，也分成R高低不同的子行业。有技术升级的子领域，对应的是R较高的子行业，例如：商业地产（科技赋能，线上+线下等）、物业服务（社区O2O、效率提升、多元业务等）、产业地产（配套建设、园区建设、招商引资）等。这些R较高的子行业，企业数量趋于不稳定，这意味着更多的机会，同时，投资者投资其中的某一家企业，未来有可能被出清。显然，过去A股市场对于行业下行风险的容忍度显著低于不确定性风险，表现为创业板的不确定性溢价低，因此资本更加追逐R高的行业。然而，随着全球经济增速放缓，货币政策趋于宽松，以及资管新规之后无风险、高收益类理财的消失，“确定性”收益变得更为稀缺，因此资本将更多配置传统开发行业中融资能力、拿地开发能力强、享有品牌溢价、核心城市项目占比高的龙头房企；而技术迭代较快，赛道不稳定的高R子行业中，背靠龙头房企、具备资金优势、客户端优势显著的企业被行业迭代出清的可能性较小，同时具备高预期收益率和低“不确定性”。随着“因城施策”环境下行业周期被熨平拉长，过去市场担心的行业断崖式下跌预期逐步减弱，买入地产龙头不再是“捡烟头”的逻辑（基于破产清算假设），而是稳定赛道中“好公司”的逻辑。因此，我们看好：1）同时受益于政策宽松估值修复，业绩释放估值切换，集中度加速提升带来估值溢价这三重逻辑的行业龙头：万科A、保利地产、融创中国、旭辉控股、华夏幸福等；2）高技术迭代子行业之――一二线城市核心区位布局的商办物业，建议关注：大悦城、龙湖集团、华润置地；3）高技术迭代子行业之――兼具品牌与拓展潜力的龙头物业服务商，建议关注：招商积余、保利物业、绿城服务、永生生活服务等。
　　风险提示：房地产销售下行超预期，政策调控放松力度低于预期。