国盛证券-冀东水泥-000401-短期因素致Q4略低于预期，中长期不改景气改善趋势-200107

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　　事件：公司披露2019年度业绩预告，全年预计实现归母净利润26.8-27.8亿元，同比增长81%-87%。
　　点评：
　　量减价升，需求阶段性走弱与减值计提致Q4单季业绩略低于预期。Q4单季实现归母净利润2.1-3.1亿元，同比增长206-352%，略低于市场预期，我们判断一是区域需求因环保管控限工等因素阶段性走弱，而2018年同期基数较高，公司Q4水泥及熟料综合销量2226万吨，同口径减少16.0%；二是减值计提所致，全年影响归母净利润2.36亿元，预计Q4单季影响在1亿元以上。但若剔除减值计提影响，按预告区间中值，我们测算Q4单吨归母净利润约为17元，同比提升13元左右，反映单季均价同比应当有明显的上涨。提价的落实也为2020年开局奠定良好基础。
　　“蓝天保卫战”时限将至，环保对供给总量约束或进一步收紧，基建需求回升有望推动区域景气稳步上行。Q4泛京津冀区域需求阶段性走弱，但水泥价格环比提升，关键仍是环保强约束下局部地区（如河南）供需较为紧张甚至存在缺口。（1）我们预计2020年环保总量约束或进一步收紧，在于蓝天保卫战及“十三五”规划年底到期，但泛京津冀地区仍面临比较大的达标压力，特别是优良天数比例等约束性指标仍有不小差距。此外，公路严格“治超”使得低价水泥跨区域的流动性有望降低。（2）随着专项债开闸，投向基建比例大幅提升至70%，给基建温和回升提供新动力，加之雄安需求增量也将逐步释放，均为区域需求提供有力支撑。综合判断泛京津冀2020年产能利用率将继续提升，区域景气有望稳步上行。
　　投资建议：
　　（1）产能运转率提升推动价格上行，京津冀水泥需求增量明显且持续。“2+26城”空气质量居全国末位，环保任务重，“蓝天保卫战”下产能发挥受到大气污染治理的刚性约束。（2）泛京津冀区域格局得到明显优化，逐渐形成高集中度的大市场，中期价格和盈利曲线将攀升至高位后窄幅波动。（3）基于环保严格限产与区域需求表现，我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为27.6、38.4、46.1亿元，对应市盈率8.1、5.8、4.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观政策反复、环保超预期放松、行业竞合态势恶化。