浙商证券-9月经济数据：经济下行至目标值以下-211018

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核心观点三季度GDP实际同比增速录得4.9%，预期增5.5%，经济增速回落幅度超市场预期。

三季度供需两端景气度均有回落，符合我们对于下半年经济下行压力加大的判断，从9月数据看，需求端，消费、制造业投资表现高于市场预期，基建投资、地产投资低于市场预期，生产端工业增加值低于市场预期。

地产调控延续，地产销售持续低迷，地产投资明显受限；基建投资7月受洪涝灾害影响，下行幅度较大，8、9月略有修复；制造业中，电气机械、电子设备及专用设备制造业的贡献较大，新能源相关的发电及输配电设备带动的投资较强。

随着经济下行压力加大，货币政策首要目标将逐渐切换至稳增长，后续大概率仍有降准及定向降息，货币政策宽松叠加经济回落，我们继续看四季度10年期国债收益率下行，无风险收益率继续下行并带动科技成长股发力，形成股债双牛。

工业景气滑坡，多重冲击延续9月工业景气大幅回落，同比增长3.1%，较2019年两年平均增长5.0%，较上月回落0.4个百分点，低于市场预期及我们预期，三季度同比增长4.9%，较2019年两年平均增长5.3%。

能耗“双控”、限电对9月制造业冲击较大。

三季度国内多地疫情对服务业复苏负面影响较大，对相关制造业产业支撑作用有所减弱。

展望四季度，国内需求及海外需求对工业生产的支撑将逐步走弱，钢铁限产、汽车缺芯、上游价格高企负面因素难完全缓解，工业生产压力仍大。

能耗双控是当前推动工业进一步下行的重要变量，G20峰会或是政策变化的重要窗口期。

社零小幅回升，仍受疫情限制9月社零当月同比+4.4%，两年复合增速3.8%，前值1.5%，南京疫情因素弱化，消费有所回暖。

三季度社零两年复合增速仅为2.9%，较二季度4.7%显著回落，疫情反复扰动和收入结构恶化两大因素依然拖累消费向上复苏。

季节扰动已过，失业压力下降9月调查失业率录得4.9%，较上月下降0.2%，已回到2018年同期水平。

一方面，大学生毕业季已过，在政策呵护下，16-24岁失业率环比下降0.7个百分点至14.6%。

另一方面，8月南京疫情影响逐渐弱化，线下服务业带动就业能力有所修复。

投资回落明显，基建地产拖累1-9月全国固定资产投资（不含农户）同比增长7.3%，较前值回落1.6个百分点。

其中，房地产开发投资同比增长8.8%，较前值回落2.1个百分点；基础设施建设投资同比增长1.5%，较前值回落1.4个百分点；制造业投资同比增长14.8%，较前值回落0.9个百分点。

从9月当月同比增速看，地产、基建、制造业投资增速分别为-3.5%、-6.5%和10%，前值分别为-1.4%、-3.8%和1.6%。

其中，制造业投资增速强于地产、基建投资，预计传统行业随着需求走弱和盈利逐步见顶回落面临下行压力，但电气机械、电子设备及专用设备制造业等相关行业的对冲较强，尤其是新能源相关的发电及输配电设备领域投资。

风险提示：疫情扩散超预期变化；中美摩擦超预期变化。