华泰证券-兔宝宝-002043-收购完善大B渠道，回购彰显信心-200107

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　　裕丰汉唐收购完成，拟回购实施股权激励或员工持股
　　兔宝宝公告：1）公司已完成收购裕丰汉唐70%股权的第二期价款支付，已完成支付2.8亿元，2020年1月2日裕丰汉唐70%股权已变更至兔宝宝名下，正式纳入合并报表范围。2）董事会会议决议公告同意在未来集中竞价交易方式回购1-2亿元公司股票，回购价不超过8.50元/股，按回购上限股价计算，预计可回购股份约1176-2353万股，占总股本1.52%-3.04%，回购用于对公司核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划。19年考虑到公司所持大自然家居股价好于预期，20/21年考虑到裕丰汉唐并表影响，调整19-21年净利润预测为3.6/4.8/5.6亿元（前值：3.4/4.2/5.1亿元）。
　　完成裕丰汉唐收购，完善大B渠道，保障业绩增长
　　19年9月公告拟以现金7亿元收购裕丰汉唐70%股权，20年开始正式并表，根据公司业绩承诺及7%的净利率假设（参考公司历史净利率），预计裕丰汉唐20/21年收入分别为15/20亿元，净利润分别为1.05/1.4亿元，预计并表贡献0.74/0.98亿元，并承诺购买3.2亿元兔宝宝股票。裕丰汉唐主要为房地产全装修业务提供木作产品的设计、生产、安装、服务的一站式解决方案，产品系列涵盖整体厨房、衣柜、卫浴柜、玄关柜、衣帽间等，已与万科、融创等房地产龙头企业形成战略合作，此次收购有利于进一步加强全装修工程领域的业务拓展能力，完善大B端渠道。
　　易装模式符合行业发展趋势，板材业务收入增长可期
　　针对精装和成品家居的冲击，公司近2年板材板块积极开拓B端渠道，公司19年组建工程公司，发展多家工程代理商，通过设立销售分公司协助经销商推进家装公司及地方家具企业等小B端业务。长期来看，公司17年提出易装模式，符合行业发展趋势，重点定位重视板子品质与兔宝宝品牌的消费者，更注重产品性价比，由经销商提供上门量尺，加工安装等服务，带动板材销售，我们认为公司易装模式在经过18,19的摸索期后，在南京、西安等地顺利推进，20年更多板材专卖店将转型易装专卖店，我们预计公司板材业务20年有望实现10%的增长。
　　回购彰显信心，上调盈利预测，维持“增持”评级
　　公司近两年积极进行渠道和服务方面创新布局，预计20年有望逐步见效。19年考虑到公司所持大自然家居股价好于预期，20/21年考虑到裕丰汉唐并表影响，调整19-21年净利润预测为3.6/4.8/5.6亿元（前值：3.4/4.2/5.1亿元），公司19Q3收入拐点初现，公布回购计划拟回购股票用于激励，彰显长期发展信心，参考可比公司14.9x 2020e P/E，给予公司2020年14-16x目标PE，上调目标价至8.68-9.92元/股（前值：5.59-6.88），维持“增持”评级。
　　风险提示：回购计划实施不达预期；易装业务开展不达预期等。